заплатив все семнадцать процентов.
В молодости я играл в покер с парнем, который зарабатывал на жизнь только тем, что делал ставки на скачках. Сейчас скачки на упряжках - относительно неэффективный рынок. Ставя на скачки, вы не обладаете такой глубиной интеллекта, как на обычные скачки. Мой приятель, игравший в покер, думал о скачках.
как свою основную профессию. И он делал ставки лишь изредка, когда видел, что можно поставить по неверной цене. И таким образом, выплачивая полный хэндз хаусу, который, как я полагаю, составлял около семнадцати процентов, он зарабатывал себе на жизнь.
Если вы задумаетесь.
Если говорить об этом, то система pari-mutuel - это рынок. Все приходят туда и делают ставки, а коэффициенты меняются в зависимости от того, что поставлено. То же самое происходит на фондовом рынке.
Надо сказать, что это редкость. Однако рынок не был идеально эффективным. И если бы не эта большая семнадцатипроцентная рукоятка, многие люди регулярно выигрывали бы у многих других людей на скачках. Да, рынок эффективен. Но не идеально эффективно. И при достаточном количестве проницательности и фанатизма одни люди будут добиваться лучших результатов, чем другие. На фондовом рынке все точно так же - за исключением того, что "ручка дома" намного ниже. Если взять транзакционные издержки - спред между ценой покупки и продажи плюс комиссионные - и если вы не торгуете слишком активно, то речь идет о довольно низких транзакционных издержках. Так что при достаточном фанатизме и достаточной дисциплине некоторые проницательные люди получат результаты гораздо лучше, чем в среднем по природе вещей.
Всех бетторов-победителей за всю историю людей, обыгравших систему parimutuel, объединяет одно: они ставят очень редко.
Это ничуть не легче. И, конечно, пятьдесят процентов окажутся в нижней половине, а семьдесят - в нижней половине семидесяти процентов. Но некоторые люди будут иметь преимущество. И при достаточно низких транзакционных издержках они получат результаты по подбору акций выше среднего.
Как стать одним из тех, кто выигрывает - в относительном смысле - вместо того, чтобы проигрывать?
И здесь снова обратите внимание на систему пари-мутуэлей. Вчера вечером я совершенно случайно ужинал с президентом Санта-Аниты. Он сказал, что есть два или три беттора, которые заключили кредитное соглашение с ипподромом, теперь, когда у них есть ставки вне ипподрома, которые фактически выигрывают у заведения. Ипподром отправляет деньги в чистом виде после полного хендла - много денег в Лас-Вегас, кстати, - людям, которые на самом деле немного выигрывают в чистом виде после оплаты полного хендла. Они настолько проницательны в таком непредсказуемом деле, как скачки.
Человеку не дано обладать таким талантом, чтобы постоянно знать все обо всем. Но людям, которые усердно работают над этим - ищут и просеивают мир в поисках неверно оцененной ставки, - дано время от времени находить ее. И мудрые люди делают крупные ставки, когда мир предоставляет им такую возможность. Они делают большие ставки, когда у них есть шансы. А в остальное время они этого не делают. Все просто.
Путь к победе - это работать, работать, работать, работать и надеяться на озарение.
Это очень простая концепция. И для меня она очевидно верна, исходя из опыта работы не только в системе пари-мутуэлей, но и во всех других сферах. И все же в сфере управления инвестициями практически никто так не работает. Мы работаем так - я говорю о Баффете и Мунгере. И мы не одиноки в этом мире. Но у огромного большинства людей в голове есть какая-то другая безумная конструкция.
И вместо того, чтобы дождаться почти полной победы и загрузиться, они, видимо, придерживаются теории, что если они будут работать чуть больше или наймут больше студентов бизнес-школ, то будут знать все обо всем и всегда. На мой взгляд, это полное безумие.
Сколько озарений вам нужно? Я бы утверждал, что за всю жизнь их нужно не так уж много. Если вы посмотрите на компанию Berkshire Hathaway и все ее накопленные миллиарды, то большая их часть приходится на десять лучших прозрений. И это при том, что очень гениальный человек - Уоррен гораздо способнее меня и очень дисциплинирован - посвятил этому всю свою жизнь. Я не хочу сказать, что у него было только десять озарений. Я просто хочу сказать, что большая часть денег
из десяти озарений.
Так что вы можете добиться весьма примечательных результатов в инвестировании, если будете мыслить как игрок, выигрывающий на пари-мутуэле. Просто думайте об этом как об игре с высокими коэффициентами против, полной бреда и безумия, в которой время от времени случаются ошибки с ценой. И вы, вероятно, не будете достаточно умны, чтобы найти тысячи за всю жизнь. А когда вам удастся найти несколько, вы по-настоящему загрузитесь. Все просто.
Когда Уоррен читает лекции в бизнес-школах, он говорит: "Я мог бы улучшить ваше конечное финансовое благосостояние, выдав вам билет с двадцатью прорезями, чтобы у вас было двадцать пропусков, представляющих все инвестиции, которые вы можете сделать за всю жизнь. И как только вы пробивали билет, вы больше не могли делать никаких инвестиций". Он говорит: "При таких правилах вы действительно тщательно обдумывали свои действия и были вынуждены вкладывать в то, о чем действительно думали. Так вы бы добились гораздо большего".
И опять же, эта концепция кажется мне совершенно очевидной. И Уоррену она кажется совершенно очевидной. Но это один из немногих курсов по бизнесу в Соединенных Штатах, где об этом будут говорить. Это просто не общепринятая мудрость. Для меня очевидно, что победитель должен быть очень избирательным". Для меня это было очевидно с самого раннего детства. Я не знаю, почему это не очевидно для многих других людей. Я думаю, что причину, по которой мы впали в такой идиотизм в управлении инвестициями, лучше всего иллюстрирует история, которую я рассказываю о парне, продававшем рыболовные снасти. Я спросил его: "Боже мой, они фиолетовые и зеленые. Неужели рыба действительно берет эти приманки?" А он ответил: "Мистер, я не продаю рыбу".
Инвестиционные менеджеры находятся в положении того продавца рыболовных снастей. Они как тот парень, который продавал соль тому, у кого ее и так было слишком много. И пока этот парень будет покупать соль, они будут продавать ее. Но это не то, что обычно работает для покупателя инвестиционных советов.
Если бы вы инвестировали в стиле Berkshire Hathaway, вам было бы трудно получать зарплату как инвестиционному менеджеру так же хорошо, как платят сейчас, потому что вы держали бы пакет акций Wal-Mart, пакет акций Coca-Cola и пакет акций чего-то еще. Вы бы сидели на своей заднице. А клиент будет богатеть. И через некоторое время клиент подумает: "Почему я плачу этому парню полпроцента в год за мой замечательный
пассивные холдинги?"
Поэтому то, что имеет смысл для инвестора, отличается от того, что имеет смысл для менеджера. И, как обычно бывает в человеческих делах, определяющими поведение являются стимулы для лица, принимающего решение.
Как обычно бывает в человеческих делах, поведение определяют стимулы для тех, кто принимает решения, а "правильно подобрать стимулы" - это очень важный урок.
Из всего бизнеса моим любимым примером по стимулированию является компания Federal Express. Сердце и душа ее системы, создающей целостность продукта, заключается в том, что все ее самолеты прилетают в одно место посреди ночи и перекладывают все посылки с самолета на самолет. Если возникают задержки, вся операция не может обеспечить целостность продукта для клиентов Federal Express.
И всегда все было испорчено. Они никогда не могли сделать это вовремя. Они испробовали все - моральное убеждение, угрозы, все, что угодно. И ничего не помогало.
Наконец кому-то пришла в голову идея платить всем этим людям не столько за час, сколько за смену, а когда все будет готово, они смогут разойтись по домам. В одночасье их проблемы разрешились.
Поэтому правильный выбор стимулов - очень, очень важный урок. Для Federal Express решение было неочевидным. Но, возможно, теперь оно будет чаще становиться очевидным для вас.
Итак, мы признали, что рынок эффективен, как эффективна система pari-mutuel - фаворит с большей вероятностью, чем лонг-шифт, преуспеет в скачках, но не обязательно даст преимущество тем, кто поставит на фаворита.
На фондовом рынке какая-нибудь железная дорога, которую одолевают конкуренты и жесткие профсоюзы, может продаваться по цене, равной одной трети ее балансовой стоимости. В отличие от этого, IBM в период расцвета может продаваться по цене, в шесть раз превышающей балансовую стоимость. Так что здесь все как в системе пари-мутуэл. Любой дурак может понять, что у IBM лучше перспективы бизнеса, чем у железной дороги. Но как только вы подставили в формулу цену, уже не было так ясно, что лучше для покупателя, выбирающего между акциями. Так что это очень похоже на систему пари-мутуэля. И, следовательно, ее очень трудно переиграть.
Какой стиль должен использовать инвестор при выборе обыкновенных акций, чтобы попытаться обыграть рынок - другими словами, получить долгосрочный результат выше среднего? Стандартная техника, которая нравится многим людям, называется "ротация секторов". Вы просто определяете, когда нефтяные компании будут опережать розничные и т. д., и т. п. Вы просто перемещаетесь по горячему сектору рынка, делая лучший выбор, чем другие люди. И, предположительно, в течение длительного периода времени вы оказываетесь впереди.
Однако я не знаю ни одного действительно богатого ротатора сектора. Возможно, некоторые люди могут это сделать, я не говорю, что они не могут. Я знаю только, что все люди, которых я знаю, разбогатевшие, а я знаю многих из них, сделали это не таким способом.
Второй основной подход - тот, который использовал Бен Грэм, которым восхищались Уоррен и я. В качестве одного из факторов Грэм использовал концепцию стоимости для частного владельца - то, за что можно было бы продать все предприятие, если бы оно было доступно. И это можно было рассчитать во многих случаях. Тогда, если вы могли взять цену акций, умножить ее на количество акций и получить сумму, составляющую одну треть или меньше от продажной стоимости, он говорил, что у вас много преимуществ. Даже если престарелый алкоголик управляет застоявшимся бизнесом, такое значительное превышение реальной стоимости одной акции работает на вас, значит, с вами могут произойти самые разные хорошие вещи. У вас огромный запас прочности, как он выразился, благодаря тому, что на вас работает этот большой избыток стоимости.