Еще один ключевой аспект сосредоточенности в том, что инвестор несет ответственность перед клиентами, а потому попечительская деятельность должна осуществляться исключительно в их интересах.
Попечительскую деятельность необходимо осуществлять в сферах, которые имеют либо высокую деловую существенность и позволят в конечном итоге повысить доходы акционеров, либо высокую внутреннюю существенность из-за предпочтений клиентов вне сферы финансовых доходов. Инвесторы должны убедиться, что им понятны эти предпочтения. Например, пенсионные фонды могут проводить опросы среди своих бенефициаров, чтобы понять их социальные предпочтения. Управляющие активами не должны чувствовать себя обязанными реагировать на все, что оказывается на слуху. Вместо этого им следует сосредоточиться на вопросах, наиболее важных для уровня прибыли и/или для клиентов. Подобным образом политики не должны привлекать инвесторов к ответственности за внедрение общественно-политических инициатив. Эти инициативы должны быть в зоне личной ответственности инвестора. Как мы обсудим в главе 10, для этого существуют такие инструменты, как налогообложение и регулирование.
После того как политика попечительской деятельности сформулирована, следующий шаг – ее воплощение на практике. Этот вопрос мы сейчас и обсудим.
Как вы помните, в главе 6 мы подчеркивали три свойства хедж-фондов, благодаря которым они особенно эффективно взаимодействуют с компаниями: концентрированность портфеля, финансовые стимулы и ресурсы. Эти же свойства повышают эффективность наблюдения. Мы обращали внимание, что эти характеристики свойственны не только хедж-фондам, а потому первым делом при внедрении попечительской деятельности следует их перенять. Начнем с концентрации портфеля. Активный инвестор должен быть по-настоящему активен, составляя портфель из акций небольшого количества компаний. Такой инвестор скорее предпочтет вовсе не покупать акции компании, чем приобрести их только потому, что эта компания входит в базовый индекс. Тогда портфель будет состоять из акций, приобретенных в результате убежденности в их ценности, поскольку инвестор либо доверяет репутации компании, либо считает, что компания может достичь успеха в долгосрочной перспективе. Можно руководствоваться практическим правилом: если фонд принимает решение приобрести акции определенной компании, он должен приобрести больше акций, чем в базовом индексе. Это позволит избежать парадокса, упомянутого в главе 6, когда успешное взаимодействие может привести к тому, что фонд будет показывать меньшую доходность, чем базовый индекс, так как позиция фонда недостаточно велика.
Некоторые инвесторы утверждают, что концентрированный портфель подвергает клиентов чрезмерному риску. Но если клиент выбрал активный фонд, он верит в способность управляющего видеть акции эффективных компаний и платит ему за это. Клиент, который желает большей диверсификации, просто может перераспределить бо́льшую часть своих средств в индексные фонды. Эти аргументы часто приводятся ради защиты собственных интересов: управляющий фонда не хочет рисковать, поскольку низкая эффективность может привести к выводу средств клиента или увольнению управляющего.
Вторая особенность – стимулирование. В главе 5 мы обращали внимание, что руководителям следует платить так же, как собственникам. Это справедливо и в отношении управляющих фондами. Аджай Корана, Анри Серва и Лэй Уэдж обнаружили: когда в собственности управляющего находится более 1 % фонда, эффективность с учетом риска повышается на 3 %. Крис Клиффорд и Лора Линдси узнали, что взаимные фонды, где комиссия зависит от эффективности, также платят своим топ-менеджерам зарплату в зависимости от эффективности. Компании, в которые они инвестируют, увеличивают прибыльность в большей степени, когда вероятность успешного взаимодействия велика. Право на продажу доли собственности должно быть ограничено в течение длительного срока, так как попечительская деятельность может окупиться лишь спустя несколько лет.
Третья характеристика – ресурсы, которые инвестор вкладывает в попечительскую деятельность. Один из ресурсов – отдел попечительской деятельности (который иногда еще называют отделом ответственного инвестирования или корпоративного управления). Это коллектив специалистов, которые, в отличие от управляющих фондом, не занимаются управлением средствами, а концентрируются на вовлеченности и наблюдении. Значение имеет не только размер отдела, но и его авторитет. В крупнейшей британской инвестиционной компании Legal & General Investment Management (LGIM) глава отдела попечительской деятельности является членом совета директоров и отчитывается напрямую перед исполнительным директором.
Ресурсы попечительской деятельности не ограничиваются соответствующим отделом. Как для успешного воплощения миссии необходимо интегрированное мышление, о чем мы говорили в главе 8, так и попечительская деятельность должна быть интегрирована в процесс управления активами. Управляющие фондами должны нести конкретную ответственность за нее, подвергаться оценке и принимать решения по голосованиям и взаимодействию вместе с отделом попечительской деятельности. Одна компания по управлению активами требует, чтобы все новые дипломированные сотрудники некоторое время поработали в отделе попечительской деятельности, чтобы, когда они станут управляющими фонда, они смогли контролировать работу в этом направлении. Однако интегрированность попечительства все еще оставляет желать лучшего. Недавний опрос показал, что лишь 23 % инвестиционных компаний организовали у себя возможности для ее ведения.
Хотя концентрированный портфель, стимулирование и ресурсы закладывают основу для успешной попечительской деятельности, инвестору все равно необходимо ею заниматься. Следующие два раздела посвящены рекомендациям по эффективному воплощению на практике наблюдения и вовлеченности.
Мониторинг может увеличить доход инвестора только в том случае, если он основан на факторах, которые не отслеживаются рынком. Хотя фондовый рынок неплохо учитывает финансовую эффективность, в главе 4 мы разобрали, что он часто не берет в расчет социальную эффективность, несмотря на то что она увеличивает доходы акционеров в долгосрочной перспективе. Для этого требуется сдвиг в мышлении инвесторов. Эффективный мониторинг требует, чтобы инвесторы оценивали компании по ценности, которую они создают для общества, а не по одной только прибыльности. Если инвестор будет торговать на фондовом рынке, руководствуясь этой информацией, он окажет влияние на стоимость акций, и она будет точнее отражать долгосрочную ценность компании, что является одной из форм попечительской деятельности.
Но как именно нужно оценивать социальную эффективность компании? Как определить, какие компании действительно ответственны, а какие только прикрываются красивыми лозунгами? В этом разделе мы критически рассмотрим различные источники информации, доступные инвесторам.
Можно воспользоваться данными академических исследований, упомянутых в главе 4. Они анализируют сотни компаний, поэтому им необходимы крупномасштабные, сопоставимые показатели. Эти показатели должны быть объективными. Если бы для их анализа требовалось субъективное суждение исследователя, он мог бы получить любой желаемый результат, назвав компанию ответственной только за демонстрацию высоких финансовых показателей.
Сопоставимость, доступность и объективность – характеристики, которые желательны как для ученых, так и для инвесторов, поскольку они кажутся многообещающими. Существует несколько доступных источников данных – например, список лучших работодателей и Американский индекс удовлетворенности потребителей оценивают благополучие сотрудников и клиентов, также есть показатели и для других социальных параметров. Например, агентство Interbrand анализирует стоимость брендов, Trucost – влияние на экологию, а Equileap – гендерное равенство.
Сопоставимость, доступность и объективность так привлекательны для инвесторов, что это делает их менее ценными в качестве инвестиционных критериев, поскольку другие инвесторы тоже могут учесть их, и тогда они будут отражены в стоимости акций. Действительно, в прошлом акционер мог обогнать рынок, покупая акции компаний из списка лучших работодателей. Но теперь, когда опубликованные исследования доказали, что высокий уровень удовлетворенности сотрудников позволяет увеличить размер пирога, а не просто перераспределить его, другие инвесторы могут принимать решения на основе этой информации. Как вы помните из главы 6, исследование, проведенное Полом Гомперсом, Джой Ишии и Эндрю Метриком, показало, что компании, предоставляющие своим инвесторам больше прав, на 8,5 % в год опережали конкурентов, инвесторы которых имели меньше прав. Исследование было опубликовано в 2003 г. и в течение нескольких лет до публикации распространялось в черновом варианте. Лусиан Бебчак, Алма Коэн и Чарльз Ван обнаружили, что в 2000-х гг. права акционеров больше не влияли на доходность акций. Дело было не в том, что управление потеряло значимость (на деле фирмы с более эффективным управлением продолжили демонстрировать высокий рост продаж и прибыльности в соответствии с результатами исследования Пола, Джой и Эндрю). Причина была в том, что рынок осознал важность управления. Акции компаний с обширными правами инвесторов и так имели высокую стоимость к началу 2000-х гг., поэтому они не показывали большого роста в дальнейшем.
В более широком смысле Дэвид Маклин и Джефф Понтифф изучили 97 трейдинговых стратегий, выявленных в результате научных исследований, и узнали, что их прибыльность упала в среднем на 58 % после публикации. Как только информация о трейдинговой стратегии попадает в публичное поле, рынок начинает усваивать ее. Падение не равняется 100 %, потому что рынки не настолько эффективны. Некоторые инвесторы могут не читать научных работ, а потому не быть в курсе стратегии. Возможно, показатели социальной эффективности не будут учтены, особенно велик шанс, если инвесторы рассматривают бизнес в парадигме разделения пирога. Поэтому крупномасштабные, сопоставимые показатели все-таки имеют некоторую ценность, но инвесторам есть куда расти.