Вот только исключение это лишний раз показывает, как важно грамотно распределять капитал. Чабраджа отметился в первую очередь тем, что купил Gulfstream. А как он оплатил столь крупную покупку? Не как все – и благодаря вовремя подвернувшейся возможности. Презрев заветы Андерса, Чабраджа продал новые акции. Много акций. Казалось бы, разводнение. Однако всё отнюдь не так просто (и не так уж и далеко от заветов Андерса).
На рисунке 3–2 можно увидеть, что предложение по акциям совпало с тем, насколько необычайно высоким стал мультипликатор, по которому торговались акции General Dynamics (примерно при таких же условиях Баффет приобрел перестраховочную компанию Gen Re – посредством акций, что продавались тогда с внушительной премией).
Сам Чабраджа признавался мне в следующем: «Я руководствовался тем, что акции торговались со значительной добавкой к их основополагающей стоимости: они стоили в двадцать три раза больше предполагаемой для следующего года прибыли, в то время как обычно стоимость была выше в шестнадцать раз. Что делать, когда твои акции стоят так дорого? Покупать на них предприятие, что занимает ведущее положение в смежной области деятельности и показатели у которого, наоборот, снижены – сплошная выгода».
РИС. 3-2
Соотношение «цена—прибыль» – на основе среднего показателя по годам
Источник: центр исследований цен на ценные бумаги Center for Research in Security Prices (CRSP); годовой отчет General Dynamics.
Рэй Льюис кратко описал происходящее так: «Ник продал акций на треть стоимости компании, чтобы приобрести предприятие, призванное обеспечить половину общего операционного денежного потока».
Совсем как продажа Андерсом производства F-16, продажа акций Чабраджей – яркий пример, доказывающий, насколько важно распределять средства расчетливо, вовремя и гибко. И действовать исключительно по обстоятельствам. В 1999 году Чабраджа приметил неповторимую возможность расширить и разнообразить деятельность компании за неповторимо выгодную цену. И возможностью этой воспользовался, чем принес внушительную выгоду акционерам.
Андерс и его преемники в этом смысле последовательно поступали не так – зачастую предельно не так – как крупнейшие конкуренты. Пока последние скупали всё подряд, Андерс, вспомним, всё распродавал. Ничего не поглощал, почти не делал капиталовложений и грамотно задействовал новые для оборонной промышленности дивиденды и обратный выкуп акций.
Если Андерс вовсю отсекал предприятия от компании, то Меллор в основном отметился тем, что, наоборот, заключил в 1995 году крупную сделку по приобретению – не изменив при этом свойственной Андерсу бережливости в отношении дивидендов и капиталовложений. Чабраджа, тоже вслед за Андерсом, распределял капитал по-своему: он значительно меньше средств выделял на капиталовложения и дивиденды, а сосредоточился в основном на поглощениях и время от времени выкупал свои же акции.
Обратный выкуп обеспечивал отличную доходность – средний показатель за всё время составляет 17 %. Все три генеральных директора охотно выкупали акции предприятия, причем Андерс и Чабраджа – охотнее всех. Андерс, как мы помним, в 1992 году (по совету Капника) объявил тендер, в ходе которого выкупил 30 % акций компании.
Любопытно, что Чабраджа также вовсю выкупал акции General Dynamics.
Он был юристом, но мыслил как инвестор: постоянно сравнивал стоимость акций General Dynamics на бирже с их внутренней стоимостью и, едва дождавшись выгодного разрыва, не жалел средств.
Рэй Льюис высказался о временах Чабраджи так: «Мы набрасывались на собственные акции, едва обнаружив выгодное несоответствие в ценообразовании».
Андерс и Чабраджа оба были одинаково бережливыми. Оба шли против устоявшихся правил и оба терпеть не могли дураков (отношение, которого среди генеральных директоров не спешили придерживаться и наиболее выдающиеся). С представителями Уолл-стрит оба общались примерно так же, как тренер по американскому футболу Билл Парселлс с журналистами – скорее презрительно, чем нет. Оба просто не понимали, зачем маклеров Уолл-стрит обхаживать, и пусть те наверняка досадовали, акционеров General Dynamics результаты происходящего определенно порадовали.
Если подражание – самая искренняя форма лести, то компании General Dynamics как раз недавно польстила Northrop Grumman. Это один из крупнейших игроков оборонной промышленности и ведущий производитель истребителей и ракетных систем. Еще с начала 1990-х годов компания значительно отставала от General Dynamics по доходности акций.
В 2009 году генеральным директором компании стал Уэс Буш, который объявил: меняем подход к бизнесу на корню. А именно: продаем предприятия, которые с основной деятельностью компании связаны слабо; работаем прежде всего над доходностью; налегаем на обратный выкуп акций; сокращаем численность сотрудников. Вам это ничего не напоминает?
Как сказал один аналитик с Уолл-стрит, «меры, что принимает Northrop Grumman Corporation напоминают те изменения, которые внедряли в начале 1990-х годов в General Dynamics… [и] обычно компании в области оборонной промышленности, которые издревле стремились к росту [прибыли], так не поступают… General Dynamics за последние 20 лет… на голову превзошла нещадно разрастающихся конкурентов».
Как только Буш объявил о переменах и принялся исполнять задуманное, стоимость акций Northrop Grumman подскочила. Выходит, правила Андерса, что работали после падения Берлинской стены, работают и сегодня – в совершенно иных условиях.
Глава четвертаяУвеличение выгоды в стремительном потоке событийДжон Мэлоун и Tele-Communications, Inc
Законы счета работают… по меньшей мере пока.
Удача – осадок проработанного замысла.
К 1970 году Джон Мэлоун проработал в международной консалтинговой компании McKinsey & Company достаточно долго, чтобы с первого взгляда научиться оценивать потенциал отрасли. И чем больше Мэлоун узнавал о кабельном телевидении, тем больше видел в нем потенциала. Внимание его в первую очередь привлекали три обстоятельства: весьма предсказуемые (поскольку необходимо вечно продлевать подписку) доходы; снисходительное налогообложение; то, что область эту никто еще не успел себе «присвоить». Мэлоун, сколько ни работал в McKinsey & Company, ни разу не встречал настолько выгодного сочетания, а потому, недолго думая, решил заниматься именно кабельным телевидением.
В те времена особенно ценились возможности роста в сочетании с предсказуемостью. В 1960-е и в начале 1970-х годов индустрия кабельного телевидения разрасталась стремительно: обитатели сельских районов США хотели смотреть любимые каналы в хорошем качестве, и количество пользователей кабельными каналами выросло более чем в двадцать раз. Зрители платили ежемесячно, а отказывались от услуг редко, благодаря чему опытному руководителю было значительно проще прогнозировать с удивительной точностью всевозможные показатели, в том числе рост числа клиентов и прибыль. Указанные черты безупречно подходили Мэлоуну, который по жизни имел дело с подсчетами. Переиначивая слова писателя и режиссера Нормана Мейлера, это как если бы в супермаркет пришел Супермен.
Мэлоун родился в 1941 году, в коннектикутском городе Милфорд. Отец его был инженером-разработчиком, а мать некогда работала учительницей. Отца, по пять дней в неделю проводившего в разъездах по заводам General Electric, Мэлоун боготворил. Еще подростком он проявлял способности к механике и зарабатывал на карманные расходы тем, что покупал подержанные радиоприемники, чинил их, а затем продавал. Одаренный спортсмен, в старшей школе он занимался фехтованием, футболом и легкой атлетикой. Получил двойное образование (по экономике и электротехнике) в Йельском университете, после чего почти сразу женился на возлюбленной еще со школьных лет, Лесли.
Учебу Мэлоун продолжил в Университете Джонса Хопкинса, где получил степень магистра, а после – и доктора философии в области количественного анализа организации производства. Как специалист и в инженерном деле, и в производстве, Мэлоун постоянно работал с числами и умел рассчитывать выгоду, сокращая лишние расходы и повышая результативность. Вообще, всю дальнейшую деятельность Мэлоуна можно расценивать как протяженную отработку подхода, дающего сверхвыгоду: когда результативность в виде доходности акций предельно высока, и отвлекающие обстоятельства, в том числе налоги, накладные расходы и всевозможные предписания, сведены к минимуму.
Получив докторскую степень, Мэлоун устроился в Bell Labs – именитое исследовательское подразделение транснационального телекоммуникационного конгломерата AT&T. Там он сосредоточился на разработке стратегий оптимизации деятельности на монополизированных рынках. Проделав внушительную работу по финансовому моделированию, он заключил, что AT&T следует выкупать собственные акции – тогда ощутимо повысится долг компании и значительно снизится ее стоимость. Совет директоров AT&T внимательно предложение выслушал – и тут же забыл о нем напрочь.
Пару лет спустя Мэлоун окончательно убедился, что AT&T его сковывает, и устроился в McKinse…ompany. Он обещал супруге, что не будет, как отец, постоянно мотаться по командировкам, однако уже вскоре принялся по четыре дня в неделю именно разъезжать по различным компаниям из пяти сотен лучших по оценке Fortune. В 1970 году в одной из таких компаний, General Instrument, ему предложили управлять многообещающим поставщиком кабельного телевидения Jerrold Electronics. Двадцатидевятилетний Мэлоун решительно согласился.