В преддверие краха, что случился на рынке в октябре 1987 года, Баффет продал все акции страховых компаний – за исключением трех основных. После сделки Capital Cities он до 1989 года не покупал больше торгуемых публично акций, однако тут совершил крупнейшую за существование Berkshire инвестицию: сумму, равную четверти балансовой стоимости компании, он вложил в Coca-Cola Company и приобрел 7 % ее акций.
В конце 1980-х годов Баффет сделал несколько вложений в конвертируемые привилегированные ценные бумаги, что торговались на бирже. В их число вошли бумаги Salomon Brothers, Gillette, US Airways и Champion Industries. Дивиденды по ним облагались щадящим налогом, благодаря чему Berkshire могла рассчитывать на более высокую доходность и дополнительную выгоду (то есть возможность перевести акции в обыкновенные), случись компаниям проявить себя особенно хорошо.
В 1991 году компания Salomon Brothers оказалась в центре крупного денежного скандала: ее обвинили в том, что она фиксирует цены на государственных аукционах казначейских облигаций. Баффета, чтобы помочь компании, временно назначили ее генеральным директором. Девять месяцев он трудился не покладая рук: успокаивал органы надзора, выбирал нового генерального директора и разбирался в запутанной системе вознаграждений в Salomon. В итоге компания выплатила относительно небольшой штраф и вновь принялась процветать. В конце 1996 года ее за 9 миллиардов долларов продали страховой компании Travelers Corporation, что принадлежала Сэнди Вейлу. В итоге вложения Баффета опять с лихвой окупились.
В начале 1990-х годов Баффет продолжал изредка делать внушительные инвестиции на публичном рынке, в том числе в Wells Fargo (в 1990 году), General Dynamics (в 1992 году) и American Express (в 1994 году). Чем дальше шло десятилетие, тем охотнее Баффет – снова – скупал компании. Особенно в то время выделились две сделки: в 1996 году, на 2,3 миллиарда долларов, по приобретению половины страховой компании GEICO, и в 1998 году, на 22 миллиарда долларов в акциях Berkshire, по покупке перестраховочной компании General Re. Вторая сделка стала крупнейшей в истории компании.
В конце 1990 – начале 2000-х годов Баффет проявлял предприимчивость, покупая частные компании, многие из которых были заняты в отраслях, что после террористических атак 11 сентября оказались в неблагоприятном положении. В их число входили Shaw Carpets, Benjamin Moore Paints и Clayton Homes. Он также сделал ряд ощутимых вложений в электроэнергетическую отрасль – а именно в MidAmerican Energy, совместное с его другом и земляком Уолтером Скоттом (бывшим генеральным директором частной строительной компании Kiewit Construction) венчурное предприятие.
В это время Баффет также охотно вкладывался в различные области за пределами тех, где акциями торговать привыкли. В 2003 году он сделал крупную, в 7 миллиардов, и очень прибыльную ставку на «мусорные» облигации, которые тогда никто покупать не спешил. В 2003–2004 годах он сделал значительную, в 20 миллиардов, валютную ставку против доллара, а в 2006 году объявил о первом заграничном приобретении. За 5 миллиардов долларов он купил ведущего производителя режущих инструментов и лезвий – израильскую компанию Istar, которая под управлением Berkshire исключительно процветала.
Затем последовало несколько лет тишины, прерванных финансовым кризисом после разорения Lehman Brothers. Тогда Баффет стал инвестировать почти как никогда активно. Пределом тогдашних вложений стала покупка в начале 2010 года компанией Berkshire крупнейшей в стране железной дороги «Бёрлингтон Нозерн и Санта-Фе», которая в итоге обошлась в 34,2 миллиарда долларов.
Взгляните на эти немыслимые показатели. С июня 1965 года (когда Баффетт принялся руководить Berkshire) и до 2011 года стоимость акций компании росла с невероятной скоростью. Совокупная доходность составила в итоге 20,7 %, которые затмили 9,3 % индекса S&P 500 за то же время (см. Рисунок 8–1). Вложи вы доллар тогда, когда Баффет только-только поглотил компанию, – сорок пять лет спустя получили бы 6 265 (а доллар, инвестированный во время первой покупки Баффеттом акций, превратился бы в 10 000.) Тот же самый доллар, инвестированный в индекс S&P 500, стоил бы всего 62.
РИС. 8-1
Стоимость доллара, вложенного в Berkshire Hathaway
Источник: Центр исслеловоний цен но ценные бумоги Center for Research in Security Prices (CRSP) и база лонных Compustat.
За долгие годы при Баффете доходность Berkshire превысила доходность индекса S&P 500 в сто раз, значительно превзойдя General Electric при Уэлче и показатели любых конкурентов.
Исключительные показатели Баффета стали итогом своеобразного подхода к трем важнейшим и влияющим друг на друга задачам: генерированию капитала, его размещению и управлению производством.
Чарли Мангер говорил, что тайна долговечности успеха Berkshire заключается в способности компании «генерировать капитал под 3 %, а инвестировать его – под 13 %», причем важность этой способности вечно недооценивается. Примечательно, что Баффет почти полностью отказался от заемных средств и выпуска акций – почти весь инвестиционный капитал Berkshire создается самой компанией.
Основным его источником служат средства, принесенные дочерними страховыми компаниями, хотя весьма значительный капитал поступает также от тех дочерних компаний, которые находятся в полной собственности компании, и от происходящих время от времени продаж инвестиционных активов. Баффетт, можно сказать, создал в Berkshire «капитальный маховик»: добытые из указанных источников средства позволяют полностью или частично покупать предприятия, которые тоже генерируют денежные средства – которые опять можно вкладывать… и так без конца.
Незаменимой основой необычайного роста и наиболее важным делом Berkshire является, несомненно, страхование. Баффетт разработал особый подход к страховому делу, который до любопытного похож на его подход к управлению капиталом и его распределению вообще.
В 1967 году Баффет приобрел страховую компанию National Indemnity и оказался одним из первых, кто осознал преимущества подобных предприятий, а также их способность генерировать выгодные запасы средств. По его словам, приобретение разделило жизнь Berkshire на «до» и «после». Как объясняет он сам, «запасы – это деньги, которые мы удерживаем, ими не владея. В страховой операции запас возникает потому, что средства поступают и держатся до тех пор, покуда не возникнет необходимость возмещать убытки. Промежуток, в течение которого держится запас, может длиться годы. Все эти годы запас можно инвестировать». Вот еще один пример бунтарской истины, которую остальные представители отрасли в то время по большей части отказывались признавать.
Со временем Баффет разработал неповторимый подход к страховой деятельности, упор в которой делался не на рост доходов, а на выгодный андеррайтинг и создание денежных запасов.
Такой подход на корню отличался от подхода большинства страховых компаний; в его основе лежало стремление избегать, вопреки краткосрочным потерям, андеррайтинга, когда были низкими цены, а когда те становились привлекательными, наоборот, заключать как можно больше сделок.
Благодаря такому подходу андеррайтинг приносил неоднородный, но высокий доход. В 1984 году, например, National Indemnity – крупнейшее страховое предприятие Berkshire, которое занималось страхованием имущества и возмещением убытков после несчастных случаев, – выплатила застрахованным премий на 62,2 миллиона долларов. Два года спустя их объемы выросли в шесть раз и составили 366,2 миллиона долларов. К 1989 году они упали на 73 %, до 98,4 миллиона долларов, и еще двенадцать лет не возвращались к уровню 100 миллионов. А три года спустя, в 2004 году, компания выписала более 600 миллионов премиями. За указанный срок средняя годовая прибыль National Indemnity от андеррайтинга составляла 6,5 % от премий. Большинство же страховщиков имущества и жизни в среднем теряли 7 %.
РИС. 8-2
Резкий рост премий Berkshire Hathaway в сравнении с другими представителями отрасли
Источник: общие суммы страховых премий в области страхования жизни и имущества указаны в соответствии с базой данных Best's P&C Insurance Aggregates and Averages.
Данные по Berkshire Hathaway взяты из годовых отчетов компании.
Доходы компании имели «зазубренный» вид (см. Рисунок 8–2), что обычному страховщику было никак не разъяснить представителям Уолл-стрит. Однако дочерние страховые компании Berkshire входят в состав значительно более крупной компании с разнонаправленной деятельностью, а потому на Уолл-стрит их просто не замечали. Такое положение дел дает важное конкурентное преимущество – National Indemnity и другие страховые компании Berkshire могут сосредоточиться не на росте премий, а на доходности. Как сказал сам Баффет, «мы с Чарли всегда предпочитали неровные 15 % гладким 12 %».
За указанное время запасы во всех страховых компаниях Berkshire значительно выросли: в 1970 году они составляли 237 миллионов, а в 2011 году – более 70 миллиардов долларов. Невероятно выгодный источник средств – что топливо для ракеты. Как мы увидим в дальнейшем, чередующиеся этапы бездействия и решительной предприимчивости отражаются и в инвестиционной деятельности Berkshire. Ключом к долгосрочному успеху что в страховом деле, что в инвестициях Баффет считает «упрямство», готовность «опасаться, пока остальные жадничают, и жадничать, пока остальные опасаются».
Другим важным источником капитала для Berkshire являются доходы от предприятий, которые находятся в полной ее собственности. Последние два десятилетия значимость этих доходов только растет, поскольку Баффет постоянно добавляет в перечень предприятий Berkshire что-то новое. В 1990 году прибыль от полностью принадлежавших компании предприятий составила до вычета налогов 102 миллиона долларов. А в 2000 году – 918 миллионов долларов, то есть 24,5 % ежегодного прироста. Наконец, к 2011 году показатель добрался до немыслимых 6,9 миллиарда.