Разберем теперь, как Баффет использует безудержный поток средств, что приносят предприятия Berkshire. Когда бы Баффет ни покупал компанию, он немедленно берет в свои руки денежный поток, излишки его распределяя самостоятельно. Как отмечает Чарли Мангер, «в отличие от работы предприятий (которая крайне децентрализована), распределение капитала в Berkshire происходит централизованнее некуда». Сочетание свободы и строгости, доверия и подотчетности присутствовало и в иных «бунтарских» компаниях. Однако в Berkshire указанное противоречие доведено до крайности.
Баффет пришел в Berkshire, уже будучи чрезвычайно успешным инвестором, а потому капитал распределял как нельзя ловко. Большинство генеральных директоров, как «ежи», скованы опытом инвестирования в одну хорошо знакомую индустрию. Баффет, наоборот, изучил в свое время самые разнообразные ценные бумаги и отрасли, а потому, как типичная «лиса», мог спокойно перебирать их, каждый раз заново решая, купить ему частную компанию или торгуемые на бирже акции. Проще говоря, чем больше генеральный директор рассматривает направлений, тем выше вероятность значительно нарастить доходность. Так Berkshire и приобрела неоспоримое преимущество на рынке.
Баффет распределял средства вообще не как все: он никогда не выплачивал дивиденды и значительных объемов акций своей компании тоже не выкупал.
Предприятия Berkshire обычно требовали небольших затрат, а потому Баффет сосредоточенно скупал акции на бирже и поглощал частные предприятия. Большинству генеральных директоров, которые боялись выйти за рамки знакомого, подобное разнообразие доступно не было. Однако давайте прежде чем говорить об инвестициях Баффета рассмотрим для начала одно важнейшее решение, что он принял еще в начале пути.
Позаигрывав с текстильным делом, Баффетт быстро решил не тратиться лишний раз на производство подкладок для костюмов. Зачем, если прибыль низкая? Оставшиеся незадействованными средства он в итоге направил в другое предприятие. А вот крупнейшая текстильная компания тех и нынешних времен, Burlington Industries, выбрала иной путь – и весь свой капитал с 1965 по 1985 год вкладывала в собственное же производство. Итого акции Burlington два десятилетия росли на ничтожные 0,6 % в год; совокупная доходность Berkshire тем временем составила примечательные 27 %. Вывод прост: вкладывайте средства в по-настоящему выгодные предприятия, а с невыгодными и вовсе лучше в ближайшее время распрощаться.
Ключевое для Berkshire решение отражает более широкого толка истину. В распределении капитала нет ничего важнее, чем решить, в какие предприятия не стоит больше вкладываться. И притом указанному направлению внимания уделяется меньше, чем призванным запугать конкурентов поглощениям. Бунтари из этой книги, как правило, закрывали и продавали невыгодные предприятия безжалостно – и всецело сосредоточивали притом капитал на тех направлениях, доходность которых соответствовала обозначенным стремлениям. Баффет в 1985 году, когда наконец закрыл текстильное направление Berkshire, сказал так: «Если ваша лодка вечно протекает, значительно выгоднее не латать ее раз за разом, а сменить».
Баффет по-прежнему известен в первую очередь инвестициями на фондовом рынке, которые стали основным направлением, куда тот размещал капитал Berkshire в течение первых двадцати пяти лет на должности гендиректора. Доходность купленных Баффетом на бирже акций является достижением уровня Бейба Рута в мире бейсбола, причем куда ни глянь. Средняя доходность Buffett Partnership, как мы уже видели, составляла с 1957 по 1969 год 30,4 %. А доходность инвестиций Berkshire, согласно оценке журнала Money Week, в год составляла с 1985 по 2005 немыслимые 25 %.
Рассмотрим одну из сторон вышеуказанной деятельности, представлявшую особенную важность для общей доходности Berkshire и показательную с точки зрения выработанного Баффетом подхода. А именно управление портфелем. Управление портфелем, которое заключается в том, сколько акций инвестор держит и как долго, сильно влияет на доходность. Два инвестора с одним и тем же представлением об инвестициях, но разными подходами к управлению портфелем получат совершенно разные итоги. Подход Баффета, к примеру, отличается двумя основными чертами: он любит сосредоточиться на чем-то одном и держать акции как можно дольше. В каждой из указанных областей он действует непривычно.
По мнению Баффета, нет портфелей доходнее, чем сосредоточенные на малом и несомненно выгодном. Он не устает твердить ученикам: вы получите значительно больше прибыли, дай вам кто в начале инвестиционного пути перфокарту с двадцатью отверстиями – дескать, ровно столько раз в своей жизни вы можете инвестировать. В годовом отчете за 1993 год он подвел следующий итог: «Мы убеждены, что сосредотачиваться на бумагах одной компании даже безопаснее, если повысить в достаточной мере дотошность, с которой инвестор изучает компании, а также уровень требовательности к ее показателям».
Баффет инвестировал в Berkshire примерно так же, как использовал андеррайтинг в ее дочерних страховых компаниях: он подолгу ничего не делал, а изредка направлял внушительные средства на что-то одно. Верхние пять позиций в портфеле Berkshire обычно составляли немыслимые 60–80 % от общей его стоимости. Просто сравните их с 10–20 % в портфеле обычного паевого инвестиционного фонда. Баффет по меньшей мере в четырех случаях вложил в акции одной компании более 15 % учетной стоимости Berkshire. А однажды, в American Express, вложил 40 % стоимости Buffett Partnership.
Другой отличительной чертой подхода Баффета является то, что держит он акции необычайно долго. Пять ведущих позиций в портфеле (за исключением IBM, которую купил в 2011 году) он в среднем держит уже более двадцати лет. Тот же показатель в портфеле обычного паевого инвестиционного фонда составляет меньше года. Баффет называет свой подход «бездеятельностью, граничащей с ленью».
В совокупности две указанных черты становятся мощным и полезным препятствием, преодолеть которое способны отнюдь не многие компании.
Любопытно, что Баффет издавна поощрял обратный выкуп акций, однако сам (за исключением нескольких небольших выкупов, которые он совершал в самом начале пути) является единственным генеральным директором в этой книге, кто не выкупал значительного количества акций своей же компании. Да, он радовался, когда так делали другие гендиректора; более того – вдохновлял их так делать. Однако притом считал, что обратный выкуп идет вразрез с неповторимой товарищеской средой, что сложилась в Berkshire. Дескать, обратный выкуп подорвет доверие участников происходящего друг к другу, которое выстраивалось долгими годами честного, прямого общения и выдающихся достижений.
При этом Баффетт – человек предприимчивый. В редких случаях (можно сказать, в двух), Баффет, когда акции Berkshire долго торговались по ценам значительно ниже внутренней стоимости, забывал о своих убеждениях и рассматривал всё же возможность обратного выкупа. Такое происходило в начале 2001 года, когда акции резко упали в цене из-за пузыря доткомов, и совсем недавно, в сентябре 2011 года, когда Баффет вроде бы решил выкупить значительные объемы акций своей компании по ценам ниже 1,1 учетной стоимости. В обоих случаях акции быстро вырастали в цене, и в итоге ощутимых выкупов произвести не удалось.
Другим важным направлением, куда размещался капитал Berkshire, была покупка частных компаний. Это направление за последние двадцать лет незаметно стало для Баффета основным, проявившись полнее всего в крупной сделке по приобретению в начале 2010 года «Бёрлингтон Нозерн и Санта-Фе». Подход Баффета к таким приобретениям тоже самобытен и неповторим, и в Таблице 8–2 он сравнивается с подходом обычных частных инвестиционных компаний.
Если вы хотите еще лучше понять, как Баффет инвестировал средства в акции, обратите внимание на две закономерности.
Первая – это противоречие, что лежит в основе его деятельности. Баффет часто приводил сравнение, используемое Бенджамином Грэмом. Дескать, «услужливый малый по имени Рынок ежедневно либо что-то у вас покупает, либо что-то вам продает… чем больше в его намерениях перепадов от одного к другому, тем больше инвестору доступно возможностей». Баффет постоянно покупает акции в то время, когда Рынку особенно плохо. Большинство крупных вложений Berkshire происходили в кризисные для отрасли или компании времена, когда ценность основной деятельности приглушали обстоятельства.
В нижепредставленной таблице данная закономерность отражена.
Вторая закономерность – своевременность вложений, которые должны совпадать со значительными переменами в подходе к руководству либо производству. Говоря о возможностях, которые возникают, когда безупречная «франчайзинговая» компания вкладывается в чужое предприятие с низкой доходностью, Баффет использует сравнение с состязанием между профессиональными игроками в гольф и любителями: «Даже если все представители команды любителей – безнадежные тупицы, показатели лучшего игрока в ней будут считаться приличными, поскольку куда уж им тягаться с профессионалами». Но едва Баффет видит, что новые управленцы прогоняют из игры любителей и вновь сосредоточиваются на основных направлениях деятельности, как тут же заключает, что компания заслуживает внимания. Указанная закономерность отражена в вышепредставленной таблице.
Баффет предлагает продавцам крупных частных предприятий выгодное, предельно безопасное решение, которое располагается где-то между выкупом за счет заемных средств и прямой инвестицией. Своеобразие Berkshire как покупателя заключается в том, что владелец либо руководитель после сделки может и достичь ликвидности и управлять компанией дальше, без вмешательства или указаний со стороны представителей Уолл-стрит. Баффет предлагает продавцу среду, полностью свободную от волокиты, с неограниченным доступом к капиталу для выгодных вложений. Такое решение разительно отличается от прямых инвестиций, поскольку прямые вложения, как правило, не подразумевают непосредственного участия инвестора на протяжении очередных пяти лет.