В любой сфере жизни общества инновации внедряются путем постоянных проб и ошибок. В истории можно найти примеры как успехов, так и неудач. Со временем в медицине, науке и технике были выработаны способы проверить, каковы будут результаты инновации, до того, как она войдет в широкое применение (хотя далеко не все риски при этом удается устранить). Однако в случае с финансовыми инновациями таких способов проверки не существует. В том, что касается денег, остается выбор: либо не допускать те или иные инновации, либо разрешить их и ждать, пока они себя проявят. Но здесь встает следующая трудность: поскольку финансовый капитализм развивается очень динамично, ограничения, накладываемые на один вид финансовых инноваций, вызывают эффект их замещения другими. Если не допускать тот или иной вид финансовых инноваций, они поменяют свое направление и форму, так чтобы обойти любые препятствия, возникающие у них на пути. Это может приводить к появлению финансовой системы, которая и не столь эффективна, и не столь стабильна, как система, которая могла бы возникнуть в случае невмешательства государства. Хотя ни одна система не свободна от вмешательства, не только правительственного, но и со стороны контролирующих ее банков и рынков, практически невозможно точно определить, является ли конечный результат наилучшим из возможных. Всякий результат будет хуже оптимального, поскольку будет отражать воздействие со стороны лиц, стремящихся реализовать свои личные интересы и ограничить реализацию интересов других (Beck et al. 2012).
Финансовые продукты
Один из первых изобретенных человечеством финансовых продуктов – это переводной вексель. Он выступал одновременно средством предоставления краткосрочного кредита и средством платежа. В основе гигантского расширения международной торговли в XIX веке лежало использование переводных векселей со сроком погашения в девяносто дней со дня выпуска. Во время Первой мировой войны и после ее окончания у коммерческого векселя появился сильный конкурент – казначейский билет британского правительства, который выпускался им для финансирования военных расходов. В конце концов, когда в 1930-е годы мировая торговля рухнула и доступ к иностранной валюте был ограничен, коммерческий вексель практически умер и не вернулся в употребление даже после Второй мировой войны. Его место заняли билеты казначейства США, ставшие самым популярным краткосрочным финансовым инструментом. Такие билеты позволяли правительствам устранять разрывы между расходами, которые зачастую осуществлялись плавно в течение года, и доходами, которые от месяца к месяцу поступали в разном объеме в зависимости от даты уплаты налогов. Чтобы заместить коммерческий вексель, предприятия все чаще обращались за краткосрочным кредитом напрямую к банкам. В послевоенное время, по мере того как корпорации укрупнялись, расширялись и возможности краткосрочного финансирования операций за счет внутренних средств. Согласно оценкам, в начале XXI века около одной трети мировой торговли осуществлялось между подразделениями многонациональных корпораций.
Кроме того, в XIX веке были разработаны новые финансовые продукты, призванные извлечь выгоду из того факта, что с появлением телеграфа информация стала циркулировать быстрее, чем товары. В результате в центрах торговли пшеницей в Чикаго и Ливерпуле появились стандартизированные контракты, позволявшие покупателям и продавцам застраховаться от колебаний предложения и спроса и воздействия этих колебаний на цены. Благодаря подобным контрактам предприятия, занимавшиеся поставкой товаров на мировой рынок, сильно снижали неопределенность, и это стимулировало их к инвестициям и расширению выпуска. Крупные потребители этих товаров также выигрывали от возросшей определенности относительно поставок и цены и, следовательно, также могли наращивать свои операции. Было два типа таких контрактов. Первый представлял собой право купить фиксированное количество товара по фиксированной цене в фиксированный момент времени в будущем. Такой контракт терял силу, если этим правом не воспользовались. Другой контракт представлял собой фьючерс, который гарантировал сторонам такие же условия, но требовал от покупателя обязательного исполнения, хотя он мог быть закрыт путем покупки встречного контракта на необходимую дату.
Несмотря на то что эти опционные и фьючерсные контракты в основном считаются спекулятивными инструментами, они сыграли огромную роль в снижении рисков предприятий, в особенности тех из них, что занимались межрегиональной и международной торговлей. В период до 1914 года это обеспечило огромный рост объема торговли как внутри стран, так и на международном уровне. В тяжелый для экономики межвоенный период правительства вмешивались в рынок, стабилизируя цены или даже предоставляя производителям гарантии. Они продолжили это делать и после Второй мировой войны, опираясь на накопленный опыт управления производством и распределения продукции. Однако начиная с 1970-х годов государства больше не могли поддерживать устойчивые цены и фиксированный валютный курс. Это породило спрос на новые виды контрактов, которые позволили бы снизить риски, вызванные волатильностью. Многие из них были разработаны в Чикаго на основе опыта торговли товарами. Эти контракты имели настолько большой успех, что стало казаться, будто все риски поддаются расчету и устранимы с помощью соответствующего финансового инструмента. В результате с помощью все более сложных математических формул стали изобретать все новые финансовые инструменты, свойства которых покупатели и продавцы слабо осознавали. Именно такого рода продукты и всплыли наружу в ходе глобального кризиса 2007–2008 годов, когда выяснилось, что часть из них имеет серьезные изъяны.
Высокое доверие к новым инструментам в период до глобального финансового кризиса отчасти объясняется успехом акций и облигаций. Облигации представляют собой долгосрочный заем, по которому платится процентная ставка и который возвращается в указанную дату в будущем. Акция – это доля в капитале предприятия, на которую уплачивается дивиденд в случае, если предприятие приносит прибыль. Выпуская такие ценные бумаги, как акции и облигации, их эмитент получает средства для использования сегодня в обмен на платежи в будущем. Приобретая такие ценные бумаги сегодня, покупатель приобретает обещание выплат в будущем – в форме процентов и основного долга в случае с облигацией или дивидендов и прироста капитальной стоимости в случае с акциями. Преимущество ценных бумаг по сравнению с прямым займом или долей в уставном капитале предприятия – это их делимость и обращаемость. Делимость, открывая массам пассивных инвесторов доступ к деньгам, позволяла расширять объем средств, доступных для привлечения в каждый момент времени. Кроме того, делимость позволяла мобилизовать средства для высокорискованных вложений, распределяя риск среди многочисленных частных инвесторов. Обращаемость ценных бумаг меняла временной горизонт инвестиций, поскольку единовременная оплата долга заменялась регулярными процентными платежами или выплатой определенной доли годовых прибылей. Это способствовало росту долгосрочных инвестиций. Кроме того, обращаемость позволяла лучше подобрать инвесторам более удобные для них вложения. Теперь они могли вступать в инвестиционные отношения или выходить из них в зависимости от их личных предпочтений и меняющихся условий. Это снижало стоимость капитала. В случае с акциями обращаемость также подразумевала, что контроль над бизнесом теперь не был неразрывно связан со способом его финансирования. Это позволяло привлекать профессиональных управленцев и с большей легкостью учреждать новые деловые предприятия, как путем создания подразделений, так и путем слияния с другими фирмами. Кроме того, свойства делимости и обращаемости создавали условия для постоянного изменения котировок этих ценных бумаг, что служило важными сигналом для инвесторов и шире – для делового сообщества. Наконец, делимость и обращаемость придавали финансовым инструментам крайнюю гибкость в использовании, позволяя с легкостью менять структуру собственности во времени и пространстве, не затрагивая при этом управления предприятием и его операций.
Ценные бумаги стали центральным элементом финансового капитализма благодаря возраставшему значению акционерных обществ (см. гл. 6 настоящего тома). Ведущую роль в экономической деятельности акционерные общества начали играть в середине XIX века. Переломный момент наступил с началом строительства железных дорог, так как размах их строительства требовал огромных вложений капитала и действий гигантской пирамиды управленцев. Железные дороги нельзя было вводить по частям – чтобы заработал один участок, должна была заработать вся система, если только не рассматривать короткие отрезки пути между местами добычи полезных ископаемых и портами, в которые непрерывно поступали потоки морских грузов. Обслуживание железнодорожного транспорта представляло собой крайне сложную задачу и требовало усилий многочисленного и разнообразного персонала при активном участии управленческих кадров. Методы привлечения капитала и ведения бизнеса железнодорожные компании перенимали у правительств и ранних прототипов акционерных предприятий. У государства железнодорожные компании заимствовали идею выпуска облигаций, а у ранних акционерных обществ – идею выпуска акций. Принцип ограниченной ответственности гарантировал, что приобретатели акции железнодорожных компаний получат право контроля над менеджерами и участия в прибылях пропорционально сделанным вложениям и вместе с тем будут свободны от обязательства нести какие бы то ни было убытки сверх стоимости приобретенных акций. Форма акционерного общества продлевала годы успешной жизни деловых предприятий. Их рост при этом не был связан с судьбой одного человека или даже семьи, но зависел от совместного участия многочисленных инвесторов и управленцев, сменявших друг друга поколение за поколением. Это не значило, что всякое предприятие теперь бессмертно и навеки будет защищено от конкуренции. В то же время это позволяло акционерной компании меняться в ответ на новые вызовы и возможности, вместо того чтобы просто исчезнуть и уступить свое место другим.