Даже в Соединенных Штатах чувствовалась тенденция к объединению различных видов финансовой деятельности под крышей одного банка. Под действием этой тенденции сначала были ослаблены, а затем и отменены нормы, запрещавшие банкам создавать филиалы, а кроме того, в 1990-е годы были упразднены нормы, запрещавшие сочетать депозитные и инвестиционно-банковские операции. Конвергенция такого рода наблюдалась во всех частях мира. По мере того как укрупнялись предприятия, а форма акционерного общества все сильнее доминировала в структуре бизнеса, банкам также приходилось укрупняться, чтобы предоставлять финансовые услуги, которые теперь требовались. В ту же сторону действовало и усиление роли институтов, занимавшихся управлением сбережениями вкладчиков и их паевым инвестированием – это также требовало от банков увеличенных размеров и большей диверсификации. Наконец, по мере выстраивания высокоинтегрированной глобальной экономики банки чувствовали все более острую потребность расширять свои международные операции, причем не только для того, чтобы открыть для себя новые возможности, но и чтобы защитить свой бизнес на внутреннем рынке от конкурентов, имевших доступ к более широкому спектру услуг.
Глобальный банковский кризис, развернувшийся в 2007–2009 годах, привел некоторых наблюдателей к мысли, что тенденция к выделению небольшого числа универсальных банков снижает устойчивость финансовой системы (Haldane and May 2011). В результате правительствам пришлось вмешаться в ситуацию, чтобы не допустить краха важнейших банков – краха, который мог бы иметь опасные последствия для всей национальной финансовой системы. С более долгосрочной точки зрения очевидно, что банковское дело давно находится в состоянии непрерывного изменения. В одни периоды обстоятельства более располагали к модели банковского бизнеса на основе филиальной сети, в другие представлялось, что наибольшие преимущества дает модель универсальных банков. Период перед Первой мировой войной отличался большим разнообразием видов кредитных учреждений и траекторий их эволюции. Однако каждый из них выработал для себя модель, обеспечившую достаточно высокую устойчивость в условиях финансового кризиса. Кроме того, в эту эпоху действовал и процесс конвергенции. Затем наступил период испытаний 1914–1945 годов. После Второй мировой войны банки были помещены под пристальный надзор национальных правительств и осуществляли свою деятельность в спокойной обстановке, без финансовых пертурбаций. После глобального финансового кризиса 1970-х годов банки получили возможность развиваться в условиях более свободного рынка. Именно банковская система, возникшая в процессе этой эволюции, была подвергнута суровому испытанию глобального финансового кризиса 2007–2008 годов, по итогам которого выяснилось, что у нее есть целый ряд изъянов. Однако недостатки банковских систем вовсе не означают, что пора вернуться в некую золотую эпоху – таковой попросту не существовало. Напротив, они означают, что банковское дело должно двигаться вперед и учесть уроки кризиса, через который ей пришлось пройти.
Финансовое регулирование
Почти сразу же после того, как начали развиваться инновации в сфере финансовых продуктов, рынков и организаций, стали предприниматься попытки минимизировать риски, возникающие для их потребителей. Такие риски часто возникали вне рамок возможного регулирования национальных законодательных систем. Что касается финансовых продуктов, то риски могли быть связаны с их конструктивными особенностями и непредсказуемостью сбыта. Гарантировать широкое признание покупателей финансовым продуктам и услугам могла надежная репутация их продавца, в том числе личное реноме того или иного банкира. Важное изменение внесло появление в XIX веке крупных, устойчивых и долговечных компаний в банковской, страховой и иных отраслях финансового сектора. Завоевав доверие у публики, компании такого рода опасались потерять репутацию и поэтому не могли отказаться от уплаты обязательств. Со временем они стали вести себя более консервативно, что не способствовало инновациям в сфере продуктов. Тем не менее, поскольку барьеры для входа в отрасль были низкими, открывалось поле для соперничества со стороны более молодых и инновационных компаний. В итоге в отрасли стало сочетаться консервативное и конкурентное поведение, вследствие чего параллельно действовали тенденции к стабильности и инновациям.
Один их способов, которым достигался баланс между этими тенденциями, состоял в усилении влияния надзорных и контролирующих институтов (gatekeepers) (Coffee 2006). Структуры такого рода, в частности аудит, развились в XIX веке и защищали интересы лиц, инвестировавших в компании с сильно распыленной структурой владения. Те из аудиторов, которые принадлежали к специальным профессиональным сообществам, например присяжные аудиторы, особенно сильно заботились о своей репутации – ведь их подписи стояли под бухгалтерской отчетностью компаний. В силу этого они были заинтересованы в том, чтобы предоставлять «правдивую и объективную» картину, даже несмотря на то, что работу и зарплату им давали управляющие компании от лица акционеров. Хотя присутствие аудиторов не могло полностью предотвратить мошенничества, оно все же накладывало ограничения на поведение управленцев. На более высоком уровне действовали кредитно-рейтинговые агентства – также продукт XIX века. Их задача заключалась в том, чтобы оценивать, насколько предприятие способно отвечать по взятым на себя обязательствам (в частности, оплачивать товары, приобретенные в кредит). Впоследствии их оценочная деятельность распространилась и на облигации и другие финансовые продукты. Хотя их суждения были небезупречны, рейтинговые агентства такого рода действительно давали инвесторам определенный ориентир в выборе между различными видами облигаций и, таким образом, облегчали инвестирование. Как и аудиторы, рейтинговые агентства рисковали своей репутацией, если их заключения окажутся неверными. Крах корпорации Enron привел к банкротству аудиторской компании Arthur Andersen, а глобальный финансовый кризис выявил, что связь между компаниями, выпускающими ценные бумаги, и рейтинговыми агентствами, их оценивающими, оказалась слишком близкой. Тем не менее благодаря инновациям в сфере регулирования появились методы, которые действительно позволяли бороться с асимметрией информации, вызванной произошедшим обезличиванием инвестиционных отношений. Кроме того, и в XIX, и в XX веке возник целый ряд профессиональных сообществ, имевших определенную степень контроля над участниками финансового сектора, в частности над банками. Они имели право делать замечания своим членам и исключать их из своих рядов, а также обучать их практическому применению регулятивных норм, и предоставлять в этой связи консультации.
В сравнении с саморегулированием, поднявшимся на высокий уровень развития, государственная власть в период перед Первой мировой войной играла очень ограниченную роль в защите инвесторов от последствий тех решений, которые они принимали, покупая акции и облигации или размещая деньги на банковских депозитах. Переменам суждено было наступить после Первой мировой войны, когда западные демократии стали более чутко реагировать на общественное мнение и требования граждан активно вмешиваться в ситуацию, если вскрывались махинации или убытки. После 1945 года правительства все чаще явно или неявно гарантировали потребителям все более разнообразных финансовых продуктов защиту от последствий их использования. Предполагалось, что государство должно вмешиваться, чтобы пресечь недобросовестное поведение продавцов и возместить потери их жертвам. Выполняя такого рода задачу, правительство получало право осуществлять надзор за самыми разнообразными видами финансовой деятельности и, таким образом, определять направление их развития. Среди прочего это вызвало один важный эффект: появился стимул к финансовым инновациям, которые позволили бы избежать ограничений, налагаемых правительством.
Этот процесс иллюстрирует банковское дело в США. После того как финансовый кризис начала 1930-х годов обрушил большое число банков, вкладчики бросились изымать свои сбережения, и это вызвало волну банкротств. В ответ федеральное правительство США в 1934 году ввело систему обязательного страхования вкладов, и это в скором времени остановило массовые набеги граждан. Наряду со страхованием вкладов был установлен потолок процентных ставок, которые банки могли уплачивать по депозитам. Ожидалось, что это устранит излишнюю конкуренцию между предприятиями, так как при каждом крахе банка из средств федеральной корпорации по страхованию вкладов будут выдаваться компенсации пострадавшим вкладчикам. Однако в условиях послевоенной инфляции подобное ограничение процентных ставок делало вклады непривлекательными для людей. Один выход был найден в создании финансовых продуктов, которые имитировали банковские вклады, но не были стеснены ограничениями на ставку процента. В результате с середины 1970-х годов в Соединенных Штатах стали набирать популярность паевые фонды денежного рынка. Их размещением занимались брокерские дома, такие как Merrill Lynch, которые имели право вести деятельность по всей стране, – на них не распространялись ограничения, запрещавшие банкам работать в нескольких штатах сразу. Успех инвестиционных фондов заставил правительство США ослабить контроль над банками. В конце концов потолок процентных ставок был отменен, как и нормы, ограничивавшие допустимые виды деятельности для банков, и благодаря этому возникла атмосфера энергичной конкуренции между банками и другими финансовыми институтами за право разместить у себя депозит или выдать займ. Итогом всех этих процессов стал кризис 2007–2008 годов, создавший угрозу для стоимости активов подобных фондов денежного рынка и заставивший правительство распространить на них меры защиты.
Инновации в сфере регулирования разворачивались также и на финансовых рынках, хотя опять же, большую регулятивную функцию выполняла репутация участников. Всякий рынок предполагал риск контрагента, поскольку и продавец, и покупатель мог объявить дефолт по сделке. Кроме того, на рынке всегда оставался простор для манипуляции с ценами посредством распространения ложной информации или скоординированной массовой скупки или продажи бумаг. Там, где число участников было ограниченным, контроль обеспечивался за счет исключения тех или иных участников из сделок. К числу таких рынков принадлежали межбанковские рынки. В иных случаях было необходимо создавать формальные рынки, поскольку число участников было слишком велико, а финансовые продукты, с которыми велась торговля, не были стандартизированы. К числу таких рынков принадлежали профессиональные биржи, где действовал набор правил и норм регулирования, определяющих стандарты поведения учас