[110], что его платежеспособность оказалась под угрозой. Аргентинское правительство больше не могло платить золотом и вместо этого стало рассчитываться обесценившимися бумагами. Лишившись источника финансирования, экономика рухнула, и после беспорядков президент республики Хуарес Сельман в 1890 году был вынужден уйти в отставку. Лишь в 1893 году Аргентина провела реструктуризацию своего долга по «плану Ромеро», по условиям которой большинство платежей отодвигалось на десять лет, а в течение пяти лет платились пониженные проценты. И лишь с наступлением нового века приток капитала в Аргентину возобновился.
Аргентинский кризис 1890 года (или кризис «Баринга») прокатился эхом на международной арене. В результате обвала Аргентины другие латиноамериканские страны немедленно почувствовали снижение спроса на свои бумаги и повышение кредитных ставок. Взлет процента по заимствованиям вызвал дефолт и в других государствах. В их числе оказались такие европейские страны, как Греция и Португалия, а также Бразилия, которой в 1898 году потребовалась реструктуризация, проведенная с помощью фондирующего кредита от крупнейших банковских домов Лондона. Последствия «сжатия» проявились даже в Австралии, где источником проблем были не государственные займы, а частный банковский сектор. Прежде Австралия была в числе стран, куда капитал притекал, раздувая рынок ипотечных заимствований. К 1892 году там уже наблюдались ясные признаки финансового напряжения, которое привело к краху Торгового банка Австралии. В 1893 году наступил общий банковский кризис.
Самый непосредственный и очевидный урок аргентинского кризиса состоял в том, что кредитоспособность государственных заемщиков зависит не только от роста экономического потенциала и мощного экспортного сектора, но и от здоровой бюджетной политики правительства, то есть от того, насколько оно способно собирать поток налогов, необходимых для регулярного обслуживания долга. Теперь внимание кредиторов, а также тех, кто стремился обеспечить их необходимой информацией, переключилось с общего потенциала развития экономики (этот критерий подсказывал, что капитал должен течь от богатых стран к бедным) на бюджетную эффективность. В этом отношении богатые и развитые страны имели больше шансов стать заемщиками, чем страны бедные и политически нестабильные. Отсюда вытекал так называемый парадокс Лукаса. На этом же был основан первый бюджетный пакт в Англии XVIII века, по условиям которого правительство обещало кредиторам уплачивать свои обязательства, а кредиторы избирали парламент, в конечном счете контролировавший правительство. Но когда кредиторами оказывались иностранцы, такой же степени уверенности в выполнении государством своих обещаний быть не могло. Фландро и Цумер на исторических документах показывают, как важнейшей переменной для инвесторов становилась доля доходов правительства, необходимая для обслуживания государственного долга и как оформился консенсус, согласно которому уровень в 33–40 % от годового бюджета считался опасным (Flandreau and Zumer 2004, 41). При пересечении порога в 40 % вероятность дефолта резко повышалась.
Эффективность бюджетных расходов на национальном уровне зачастую оценивалась по тому, насколько совершенной была политическая система и, в частности, насколько развитыми были институты представительства и парламент. За этим стояло следующее рассуждение: если класс кредиторов будет причастен к управлению государством, а расходование бюджетных средств будет требовать его согласия, то он не допустит ни одной меры, которая бы угрожала кредитоспособности правительства. За счет этого повышалось доверие к обещанию уплаты, а риск дефолта снижался. Эта логика нашла свое выражение в ценах на долговые обязательства: в результате стоимость заимствования для стран с сильными демократическими институтами упала. Это позволяло им привлекать больше заемных средств, которые, в соответствии с нормами того времени, в основном тратились на военные цели. Следовательно, этот процесс конкурентной эволюции давал государствам с представительной формой правления больше шансов достичь могущества и подчинить себе соперников с авторитарными режимами. В итоге такая модель правления стала ассоциироваться – особенно в сознании британских комментаторов современного и более позднего периода – с морским господством Британии и ростом ее экономической мощи (чему предшествовало снижение стоимости кредита) (Brewer 1989; Ferguson 2001). Победа Британии над Наполеоном, наконец, подтвердила успешность этой модели, и в первой половине XIX века банкиры, например Ротшильды, стали энергично убеждать страны-заемщики учредить у себя законодательные собрания и принять конституцию, чтобы тем самым снизить стоимость финансирования (Ferguson 1998).
Очевидная проблема большого внешнего долга была связана с тем, что иностранные кредиторы были лишены представительства в парламенте, а политические представители классов-должников (или тех, кто должен был платить налоги для обслуживания долга), вполне возможно, имели сильные стимулы объявить дефолт. Ту роль, которую на внутреннем долговом рынке играло доверие к государству, на международном рынке заимствований играли крепкие дипломатические связи между государствами. Они возникали, если финансовые и экономические отношения опирались на военный союз. Самые сильные связи формировались в случае, если территории были частью одной империи: принадлежавшие к империи земли не могли голосовать по вопросу о внешнем долге; в то же время метрополия могла их жестоко наказать за неповиновение. Схожим образом действовали и некоторые другие формы политического принуждения, которые можно описать как «неформальную империю».
Находившимся в подобном положении государствам приходилось взвешивать все дипломатические и политические последствия гораздо тщательней, чем, например, Аргентине. Важное место в европейской системе держав занимала Османская империя. Объявленный ею в 1875 году дефолт привел к большим потрясениям. В 1878 году, после окончания русско-турецкой войны, долг был реструктуризирован, а управление его выплатой перешло непосредственно к кредиторам (Комиссия по долгам Османской империи), взявшим под прямой контроль таможню и доходы от выращивания табака. В этом случае справиться с суверенным банкротством оказалось относительно легко, так как международная политическая система не только допускала иностранное вмешательство в суверенитет страны-должника, но даже поощряла его. Неспособность государства обслуживать долг более могущественные страны расценивали как признак фундаментальной несостоятельности османской державы.
Судьба Турции стала уроком для остальных соперничавших государств: чтобы сохранить положение великой державы, нужно было укреплять не только военную, но и экономическую мощь. Привлечь иностранные деньги стремились также и российские цари. Деньги им нужны были не только на армию и государственный аппарат – власти Российской империи проявляли повышенный интерес к экономическому развитию. В 1890-е годы пост министра финансов занимал граф Сергей Витте, тяготевший к нововведениям. Он рассматривал иностранный капитал как средство преодоления отсталости и убеждал консервативное окружение царя в том, что сохранить статус великой державы Россия сможет, только если пойдет по пути экономического развития (von Laue 1963). В 1914 году около половины всего долга российского правительства величиной в 1,733 млн рублей находилось в руках иностранцев, причем четыре пятых из этой суммы держали французы, а 14 % – британцы. Дипломатический, военный и финансовый расчет был неразрывно связан, и Россия искусно пользовалась этим, чтобы политически и экономически привязать к себе кредиторов.
Дипломатическое сближение России и Франции, начавшееся после 1891 года, сопровождалось выпуском французских облигаций, который сторонники новой дипломатической линии приветствовали как «финансовый плебисцит» по вопросу о новом франко-российском союзе. Подъем эпохи Витте стал итогом длительного сближения России с международным финансовым порядком и был бы немыслим, если бы перед этим при Вышнеградском, предшественнике Витте, Россия не перенесла бы всех тягот приготовлений к золотому стандарту. Самое малое, что показал опыт России, – присоединение к золотому стандарту служило для инвесторов своеобразным «знаком качества». Стране становится труднее последовать примеру Аргентины 1880-х годов, правительство которой стало расплачиваться одновременно бумажными деньгами и золотом. Несмотря на резкий экономический спад в 1900–1901 годах, а также политический кризис, вызванный войной и революцией 1905 года, Россия избежала дефолта.
В случае России заимствования государственного сектора, несомненно, расширили потенциал частного сектора как заемщика. Когда займы напрямую государству было нельзя выдать из-за политических условий и ограничений, как и в случае Аргентины, альтернативой служил субсуверенный долг (например, городской долг Москвы). Однако надежды, возлагаемые иностранными инвесторами, были еще смелее. Они полагали, что российский центральный банк, созданный в ходе присоединения страны к золотому стандарту, станет «скорой помощью для биржи» и вмешается всякий раз, когда снижение котировок акций и облигаций будет угрожать привлечению инвесторов (Crisp 1976). Япония дает столь же убедительный пример того, как реформы и крепкие структуры государства снижали субъективное восприятие риска среди инвесторов и стимулировали приток капитала (Sussman and Yafeh 2000).
В начале рассматриваемого периода гигантский рынок государственного долга затмевал собой инвестиции в частный сектор. В 1867 году британские инвестиции в акционерные банки по всему миру оценивались на 85 млн фунтов стерлингов, в прочие акционерные общества – на 100 млн фунтов стерлингов, тогда как инвестиции в долг иностранных государств составляли 2,566 млн фунтов стерлингов (Fenn 1869). К концу столетия перевес получил частный сектор, и в этом отношении показателен российский пример. Крупные потоки прямых иностранных инвестиций в российские предприятия шли за официальными потоками капитала. Прямые иностранные инвестиции (ПИИ), открывавшие доступ к техническим и управленческим навы