стоимостью $560 млн для группы прямых инвестиций Goldman Sachs, выступившей ведущим инвестором. Blackstone, которая также присоединилась к сделке в качестве миноритарного инвестора, потеряла $73,5 млн{338}. Между тем KKR, Hicks Muse Tate & Furst и DLJ распрощались более чем с $1 млрд, вложенным в сеть кинотеатров Regal Cinemas{339}.
В 2001 г. обанкротились 62 крупные компании, профинансированные фондами прямых инвестиций, в общей сложности пустив на ветер $12 млрд их собственного капитала. Та же участь постигла в первой половине 2002 г. еще 46 компаний, что стоило их инвесторам $7,6 млрд{340}. А мелких неудачных сделок, которые остались в стороне от внимания общественности, было намного больше.
В конце 2000 г. в Соединенных Штатах не было проведено ни одного выкупа на заемные средства. Затем произошли теракты 11 сентября 2001 г., после чего фондовый и долговой рынки, сотрясавшиеся на протяжении года, казалось, испустили последний вздох. Люди стали бояться летать, в результате у авиакомпаний и всей индустрии путешествий сократились источники доходов, что повлекло за собой цепную реакцию банкротств, начиная с самих авиакомпаний и заканчивая производителем предметов багажа Samsonite, частично принадлежавшим Apollo. Blackstone едва избежала потери одной из своих жемчужин в сфере недвижимости – Savoy Group, владевшей четырьмя шикарными отелями в Лондоне. Настал день, когда, пожалуй, в самой фешенебельной гостинице города Claridge’s не было зарегистрировано ни одного постояльца{341}.
Настроения были мрачными. На фоне руин Всемирного торгового центра, медленно тлевших в течение пяти месяцев после терактов, люди открыто задавались вопросом: выживет ли Нью-Йорк как мировой финансовый центр? Постепенно экономический спад все сильнее отражался на компаниях с заемным капиталом. К 2002 г. по 13 % мусорных облигаций был объявлен дефолт. К сентябрю 2002 г. индекс S&P 500 упал почти наполовину по сравнению с пиком два года назад, а Nasdaq рухнул на 75 % с некогда достигнутого максимума{342}.
Доверие к финансовой системе еще сильнее подрывали корпоративные скандалы. В декабре 2001 г. любимица Уолл-стрит корпорация Enron, оператор трубопроводов и продавец энергоносителей, рухнула после того, как стало известно о сокрытии ею долгов на миллиарды долларов. В июле 2002 г. объявил о банкротстве телекоммуникационный гигант WorldCom, который за счет поглощений стал главным конкурентом AT&T на рынке услуг междугородной телефонной связи, – его бухгалтерские отчеты тоже оказались подделанными. Лопнула и крупная кабельная компания Adelphi Communications – как было установлено, она втайне выдала кредитные гарантии на несколько миллиардов долларов своим контролирующим акционерам, семейству Рига. А когда американское правительство обвинило международную аудиторскую фирму Arthur Anderson, обслуживавшую Enron и WorldCom, в уничтожении документации Enron, это только усилило растущее ощущение того, насколько ничтожна корпоративная финансовая отчетность.
Между тем спад деловой активности обернулся благом для групп Blackstone по слияниям и поглощениям и реструктуризации, которые заполучили ключевые роли в процессе банкротства Enron – одной из крупнейших и сложнейших реорганизаций в американском бизнесе. За помощью к команде Артура Ньюмана также обратилась авиакомпания Delta Airlines, чье банкротство осложнялось спорами в сфере трудовых отношений, и Global Crossing, одна из самых успешных международных телекоммуникационных компаний 1990-х гг.
Однако бизнес LBO Blackstone во второй раз за десятилетие оказался в подвешенном состоянии. Практически невозможно было получить финансирование, а продавцы не могли смириться с падением стоимости их компаний. Крупные сделки LBO продолжались в Европе, где ситуация на кредитных рынках была не в пример лучше, и в 2001–2003 гг. Европа опережала Соединенные Штаты по объему таких операций. Но поскольку Blackstone медлила с активизацией деятельности на европейском рынке, открывшиеся возможности использовали ее американские конкуренты и крупные британские компании, занимавшиеся LBO, такие как Apax Partners, BC Partners, CVC Capital Partners, Cinven и Permira, имевшие в Европе налаженные связи и солидную репутацию.
Начиная с лета 2000 г. Blackstone в течение почти двух лет не провела ни одной традиционной сделки LBO{343}. И прошло четыре года со времени участия компании в проектах Каллахана в Германии, прежде чем ее телекоммуникационный фонд осуществил новые инвестиции.
Глава 15Опережая события
Поскольку в конце 2001 г. и в 2002 г. на фондовом и долговом рынках сохранялась кризисная ситуация, осуществить типичный выкуп на заемные средства было почти невозможно. Компании по-прежнему боролись с трудностями, а денежные потоки обмелели, поэтому, чтобы привлечь финансирование для сделок, требовалось пройти тяжелые испытания. Но Blackstone сидела на миллиардах долларов, собранных в лучшие времена. На начало 2001 г. у нее еще оставалось больше $1 млрд от $4 млрд фонда прямых инвестиций 1997 г., а также почти все $2 млрд телекоммуникационного фонда, и она собиралась сформировать четвертый универсальный фонд. Рано или поздно ей нужно было запускать эти деньги в работу. Разумеется, Blackstone могла подождать, пока не восстановятся кредитные рынки, или же найти альтернативы классическому LBO. Но избранная ею стратегия раскрыла истинную суть прямого инвестирования, которую редко замечают те, кто не причастен к финансовому миру: эту сферу определяют скорее предприимчивость и умение извлекать выгоду в любых обстоятельствах, чем традиционные LBO. При прочих равных условиях выкуп компаний – это нормальная практика. Но в 2001–2002 гг. условия были далеко не равными.
На растущем рынке приложение к собственному капиталу кредитного «плеча» резко поднимает доходность, потому что в разы увеличивает любое повышение стоимости капитала. Но в смутные времена имеет смысл инвестировать на других уровнях структуры корпоративного капитала или же инвестировать собственные средства без использования заемных. Относительно безрисковый старший долг компании может приносить 15 % доходности, что немногим меньше доходности в 20 % с небольшим, на которую обычно ориентируются занимающиеся LBO компании. Более рискованный младший долг способен приносить еще больше, и, кроме того, в будущем его можно обменять на акции. Когда фондовый и облигационный рынки падают, цена капитала растет: инвесторы требуют повышенной доходности, чтобы компенсировать повышенные риски. Поэтому компаниям приходится предлагать для продажи больше акций, чтобы привлечь такой же объем нового акционерного капитала, и платить повышенные процентные ставки, чтобы привлечь займы. Когда все вокруг боятся ошибиться и, соответственно, вкладывать деньги, то смельчак, решившийся на инвестиции, вправе запросить очень высокую цену. Сделки, заключенные Blackstone в 2001–2002 гг., подтверждают эти реалии экономической жизни.
События 11 сентября 2001 г. – наглядный тому пример. Одной из побочных жертв атак террористов стала страховая отрасль, которая столкнулась с незапланированным потоком страховых случаев на много миллиардов долларов – не только от пострадавших непосредственно во Всемирном торговом центре, но и от людей и компаний, хотя и находящихся далеко от Нью-Йорка и Вашингтона, однако потребовавших возмещения убытков в связи с прерыванием деятельности и по другим коммерческим полисам. Резервы капитала, создававшиеся на протяжении многих лет для компенсации убытков, были исчерпаны в мгновение ока. Перестраховочные компании, защищающие страховщиков от аномальных или катастрофических случаев, пострадали особенно сильно, так как теракты выходили далеко за рамки любых актуарных прогнозов и нанесенный ими ущерб был настолько велик, что страховщики не справились с его покрытием и часть потерь пришлось компенсировать перестраховщикам. Поскольку по закону страховые компании обязаны поддерживать определенный резерв капитала для обеспечения заключаемых ими договоров страхования, понесенные убытки вынудили многих страховщиков сократить бизнес, заключая меньше новых договоров. В результате страховые премии резко выросли.
Компании, управляющие фондами прямых инвестиций, такие как KKR, Hellman & Friedman, TPG, Warburg Pincus и прочие, ухватились за предоставившуюся возможность и принялись вливать деньги в страховой сектор. Но вместо того чтобы инвестировать в существующие компании, пытавшиеся осилить крупные страховые выплаты, они создали новых перестраховщиков с чистыми бухгалтерскими балансами, рассчитывая, что израненные ветераны могут составить им лишь слабую конкуренцию.
Спустя два месяца после атак террористов Blackstone инвестировала $201 млн в новую перестраховочную компанию Axis Capital, которую создала вместе с четырьмя другими компаниями прямых инвестиций. А в июне 2002 г. вместе с лондонской Candover Investments и другими вложила $268 млн еще в одного перестраховщика, Aspen Insurance, созданного на основе активов, которые была вынуждена продать лондонская перестраховочная компания Wellington Re. Инвестиции на 100 % состояли из собственного капитала без привлечения заемных средств. Но в этой парализованной сфере деятельности их потенциал обещал быть сопоставим с доходностью LBO в хорошие времена, потому что новые игроки должны были оказаться небывало прибыльными.
На тот момент «мы оценивали возможность успешной работы в этой области примерно в три года», рассказывает Шварцман. Потом приток капитала должен был увеличиться, что стимулировало бы конкуренцию, привело к снижению страховых премий и вернуло доходность к историческим уровням. «Мы понимали, что в силу характера страхового бизнеса не сможем рассчитывать на баснословную доходность, но вот на 21, 22 или 23 % в год на протяжении нескольких лет рассчитывать могли»