Когда подвели итоги, оказалось, что Питерсон получил на руки $1,92 млрд, а Шварцман – $684 млн. Джеймс, проработавший в Blackstone меньше пяти лет, положил в карман $191 млн, вице-председатель и глава подразделения хедж-фондов Том Хилл – $22,9 млн, финансовый директор Майк Пуглиси – $13,8 млн. Остальные 55 партнеров получили $1,74 млрд, или в среднем почти по $32 млн каждый{536}.
IPO Blackstone стало не только прорывом для прямых инвестиций, но и крупнейшим IPO в США за последние пять лет. Оно выдвинуло Blackstone в разряд ведущих компаний Уолл-стрит. Теперь она стоила столько же, сколько Lehman Brothers, где Питерсон и Шварцман начинали свою карьеру в банковском деле, и всего втрое меньше, чем гигант Goldman Sachs{537}. Blackstone добилась своей цели.
11 дней спустя, 3 июля, KKR тоже подала документы на регистрацию IPO, но Кравис опоздал. В тот самый день, когда акции Blackstone начали торговаться на бирже, инвестбанк Bear Stearns объявил о выделении кредита на сумму $3,2 млрд находящемуся под его управлением хедж-фонду – ему потребовалось дополнительное обеспечение вследствие резкого падения стоимости его портфеля ипотечных облигаций. Причем банк предупредил, что, возможно, ему придется бросить спасательный круг и своему другому, более крупному хедж-фонду{538}. Это было дурным предвестием. В середине июля кредитные рынки отступали уже по всем фронтам и найти финансирование для крупного LBO стало практически невозможно. Растущие убытки по ипотечным ценным бумагам заставляли хедж-фонды и других инвесторов нервничать, а долги по LBO сильно смахивали на эти бумаги, вследствие чего банки больше не могли собрать деньги через выпуск обеспеченных кредитных обязательств, чтобы профинансировать новые сделки по выкупу компаний на заемные средства.
Питерсон и Шварцман закрыли первый фонд Blackstone накануне обвала фондового рынка в 1987 г. С IPO им также удалось проскользнуть в закрывающуюся дверь в самую последнюю минуту.
Глава 23Высоко летать – больно падать
В течение 10 дней после IPO Blackstone волна LBO, казалось, только набирала мощь. 30 июня был установлен новый рекорд, когда крупнейшая канадская телефонная компания BCE согласилась на приобретение за $48,5 млрд подразделением прямых инвестиций пенсионного фонда учителей провинции Онтарио{539}. Тем самым сделка побила предыдущий рекорд, установленный за четыре месяца до этого KKR и TPG, купившими техасскую энергетическую компанию TXU за $48 млрд. Затем накануне Дня независимости 4 июля, после 10 месяцев тяжелых переговоров Джон Грей наконец-то заключил сделку по приобретению сети отелей Hilton за $29 млрд. Это было второе по величине LBO после приобретения EOP, осуществленное Blackstone. В конце того же дня, когда люди уже уходили из офисов на выходные, KKR подала документы для регистрации IPO.
Это был впечатляющий финал – словно кульминация праздничного фейерверка в День независимости, а затем наступила тишина. По мере того как начиная с весны распространялись негативные последствия от кризиса в секторе высокорискованной ипотеки, начала шататься вся огромная, возводившаяся много лет структура долгового рынка. Пол заскрипел, по стенам поползли трещины, и инвесторы испугались. В начале июня спред по мусорным облигациям (разница между их доходностью и доходностью сверхнадежных казначейских облигацй США) сократился до иторического минимума менее 2,5 процентного пункта, означая, что инвесторы видели мало риска в долговых инструментах{540}. Но вдруг спред резко стал расширяться. К середине августа он достиг 4,6 процентного пункта, а спрос на CLO сошел на нет, и инвесторы внезапно перестали покупать долги компаний с высокой долей заемных средств, особенно в тех случаях, когда кредиты и облигации содержали мало ковенантов и заемщики могли выплачивать проценты по облигациям в виде новых облигаций. Эта ситуация была печально знакома ветеранам сектора прямых инвестиций, пережившим 1989 г. Слово «риск», почти исчезнувшее из финансового лексикона, вновь зазвучало в дискуссиях, а термин «кредитное сжатие» переходил из уст в уста.
В 2007 г. не произошло какого-либо ключевого события, которое спровоцировало бы разворот на рынках, как в 1989 г., когда провал сделки по выкупу авиакомпании United Airlines ее сотрудниками обрушил долговые рынки. Но смена рыночных настроений в 2007 г. была такой же резкой и такой же катастрофической для инвестиционных банков, обслуживающих фонды прямых инвестиций, как и в 1989 г. Будучи андеррайтерами и организаторами кредитования, банки связали себя обязательствами предоставить кредиты для финансирования десятков проводящихся LBO и приняли на себя риски, связанные с продажей этих долгов.
До сего момента бум LBO проливался золотым дождем на банки, ежегодно принося им сотни миллионов долларов в виде комиссионных и сборов. Пока инвесторы поглощали любые предлагаемые CLO, банки их выпускали и продавали, направляя вырученные деньги на финансирование LBO и одновременно передавая риски внешним инвесторам. Но внезапно они столкнулись с тем, что больше не могли продавать долговые бумаги по тем низким процентным ставкам, на которые рассчитывали. Если банк согласился выпустить облигации со ставкой 7,5 %, а рыночная ставка уже поднялась до 10 %, ему приходилось продавать облигации с дисконтом, чтобы обеспечить повышенную рыночную доходность: например, облигация номиналом $1000, по которой компания платила 7,5 %, продавалась за $750, чтобы покупатель получил 10 %-ную доходность по своей инвестиции. Поскольку обязательства банков по выдаче кредитов и выпуску облигаций оценивались в сотни миллиардов долларов, продажа долговых бумаг в убыток могла съесть прибыли банков за несколько лет. В конце июня они были вынуждены просить компании прямых инвестиций об уступках, что облегчило бы продажу долгов и позволило бы банкам не остаться с миллиардами долларов в долговых ценных бумагах, которые они не планировали держать{541}.
В то время как непроданные долги копились, процентные ставки взлетели, и новые LBO остановились. Разница между процентными ставками в 7,5 % и 10 % составляет $25 млн в год на каждый $1 млрд долга, что просто не вписывалось в скрупулезные расчеты, лежащие в основе сделок. Незавершенные сделки также выглядели уязвимыми. После двух лет рассуждений о том, какая крупная публичная компания будет куплена следующей, теперь финансовый мир дежурил у постели умирающих, а акционеры и трейдеры делали ставки на то, какие именно сделки выкупа сорвутся.
Первой жертвой кредитного кризиса, стало приобретение SLM Corporation, специализирующейся на выдаче студенческих займов, больше известной как Sallie Mae. 11 июля она предупредила акционеров, что запланированная сделка по ее выкупу за $25 млрд группой инвесторов, состоящей из двух компаний прямых инвестиций, J. C. Flowers & Company и Friedman Fleischer & Lowe, и двух крупных банков, JPMorgan Chase и Bank of America, находится под угрозой срыва. По словам покупателей, они были обеспокоены снижением федеральных субсидий по студенческим кредитам, но ходили упорные слухи о том, что инвесторы в последний момент струсили, так как Sallie Mae постоянно занимала деньги для покупки кредитов у банков и других кредиторов, а теперь вроде бы больше не могла этого делать по приемлемым процентным ставкам. После того как SLM подала в суд, JPMorgan Chase и Bank of America согласились помочь ей с рефинансированием взамен LBO, а фонды прямых инвестиций вышли из игры{542}.
Через несколько недель после того, как обнажились проблемы со сделкой с SLM, ретейлер Home Depot раскрыл информацию о том, что ведет переговоры с Bain Capital, Carlyle и Clayton Dubilier и, скорее всего, будет вынужден из-за спада продаж снизить запрашиваемую цену в $10,3 млрд за свое оптовое подразделение HD Supply, которое эти трое инвесторов согласились купить два месяца назад. В конце августа цена опустилась до $8,8 млрд{543}.
Зимой едва не расстроилась гигантская сделка с Clear Channel на $25,5 млрд, которую вели Bain Capital и Thomas H. Lee Partners. Citi и Deutsche Bank, которые весной 2007 г. предложили дополнительный $1 млрд финансирования, что дало покупателям возможность набавить цену, начали тянуть резину, когда дело дошло до выделения денег. После того как Clear Channel, Bain и Thomas H. Lee подали в суд, все стали более сговорчивыми. Clear Channel согласилась снизить цену выкупа, что позволило уменьшить требуемую сумму долгового финансирования, и сделка в конце концов была закрыта. При повторных переговорах компаниям прямых инвестиций удалось сократить вложение капитала до $3 млрд, так что в итоге они сами внесли скромные 13 % от суммы LBO{544}.
Как и многие финансовые кризисы, этот также начал развиваться с явления, поначалу казавшегося доброкачественным – субстандартных, или высокорискованных, ипотечных кредитов. Нишевые игроки, предлагавшие ипотечные кредиты заемщикам с низкими доходами или плохой кредитной историей, существовали довольно давно, но на протяжении последнего десятилетия на эту территорию начали активно вторгаться ведущие банки и ипотечные компании, соблазненные перспективой заполучить миллионы новых клиентов. Субстандартная ипотека предусматривала высокие процентные ставки; банки объединяли кредиты в новомодные ценные бумаги и затем нарезали их вдоль и поперек на множество слоев с разными процентными ставками и рисками. Самые безопасные инструменты, соответствующие старшему уровню долга, имели приоритетное право на поступления от лежащих в их основе ипотечных кредитов и были застрахованы на случай дефолта, поэтому обладали высоким кредитным рейтингом. Предполагалось, что целое более безопасно, чем сумма его частей, т. е. риск дефолта по долговым бумагам был ниже, чем по лежащим в их основе ипотечным кредитам. Фактически же структуры, созданные для того, чтобы держать эти ипотечные кредиты, взвалили на себя такие объемы долгов, что многие инструменты нижних уровней долга были бы попросту уничтожены, если бы ситуация перестала развиваться в точном соответствии с предусмотренным сценарием.