ои монетки на протяжении более чем 20 лет, а некоторые из них продолжали заниматься этим и сейчас. Подобная концентрация успеха была статистически достоверной и показывала, что успех не является следствием везения.
Ясность аргументов Баффета заставила аудиторию взорваться аплодисментами. Со всех сторон посыпались вопросы, на которые Баффет охотно отвечал, не скупясь на отведенное время. Теория случайного блуждания была основана на статистических данных и формулах с большим количеством греческих букв. Математика пыталась доказать, что людей, подобных Баффету, не может существовать в принципе. Теперь, к радости грэхемитов, Баффет использовал цифры для того, чтобы опровергнуть абсолютистскую версию гипотезы эффективного рынка.
Осенью того же года он написал статью под названием The Superinvestors of Graham-and-Doddsville для журнала Hermes, издававшегося бизнес-школой Колумбийского университета. Статья напоминала выстрел из огнемета в хрупкое здание теории эффективного рынка и привела к небывалому укреплению репутации Баффета среди инвесторов. Со временем сторонники теории случайного блуждания скорректировали свою точку зрения. Они начали говорить о «полусильных» и «слабых» формах рынка, допускавших наличие исключений380. Впрочем, теория эффективного рынка сыграла свою позитивную роль — она показала обычному человеку, что ему не стоит верить в свою способность «перемудрить» рынок. Против этого не мог возражать никто, кроме управляющих, лишавшихся своих комиссионных. Однако человеческой мысли часто свойственно двигаться по накатанному пути. Теория эффективных рынков стала частью учебного плана в бизнес-школах. Число частных инвесторов и профессиональных финансовых менеджеров, предполагавших, что они могут оказаться умнее рынка, росло. Управляющие, как и прежде, продолжали получать свои комиссионные, а рынок — развиваться точно так же, как и раньше. Таким образом, основной эффект статьи The Superinvestors of Graham-and-Doddsville заключался в том, что имя Уоррена Баффета обросло легендами и вокруг него даже появилось некое подобие культа.
Тем временем теория эффективного рынка и ее ответвление — модель ценообразования долгосрочных активов — успешно развивались и пускали корни в инвестиционном мире. Фондовый рынок все чаще воспринимался как эффективная статистическая машина. В условиях эффективного рынка риск инвестиций в акции был связан не с разницей внутренней стоимости и текущей цены акции, а с волатильностью, то есть степенью отклонения от среднего рыночного показателя. Используя эту информацию и мощь новых компьютеров, экономисты и математики начали активно работать на Уолл-стрит и зарабатывать куда больше денег, чем в своих университетах.
Знание показателя волатильности по каждый акции позволяло инвестиционным менеджерам формировать оптимальные портфели и включать в них акции с большей или меньшей волатильностью в дополнение к пакетам акций, почти полностью отражавших состояние рынка и служивших своего рода балластом, поддерживающим устойчивость системы. Знание степени волатильности акций позволяло управляющим портфелями создавать парные комбинации и заниматься арбитражем с учетом показателя беты (греческой буквы, обозначавшей степень волатильности) для того, чтобы сделать свои ставки максимально безопасными4. В сущности, арбитраж лежит в основе базовой формы любого хедж-фонда: менеджеры фонда открывают короткие позиции по акциям, что позволяет им получить подушку безопасности в случае, если рынок устремится вниз44. Это было куда менее рискованно, чем прямые покупки акций или облигаций.
Однако для того, чтобы заработать большие суммы на арбитраже (то есть покупке и продаже почти идентичных объектов и извлечении прибыли из минимальных различий в цене), было необходимо иметь значительные заемные средства. Чтобы покупать с их помощью все больше активов в «длинной позиции», требовалось открывать все больше и больше коротких позиций по ним444. Расширение рычага, или плеча, со стороны хеджевых фондов и компаний, занимавшихся арбитражем, совпало по времени с активным развитием рынка мусорных облигаций и поглощений. Эти модели были основаны на точке зрения, согласно которой поглощения за счет плеча и мусорных облигаций, так же как и модели, использовавшиеся арбитражерами, представляли собой ту или иную вариацию гипотезы эффективного рынка. Однако плечо чем-то напоминает топливную систему автомобиля. В условиях растущего рынка любой машине для более быстрого движения нужно потреблять все больше бензина. Но при аварии именно бензин может стать причиной взрыва бензобака.
Вот почему Баффет и Мангер считали (по словам Мангера) «полной ерундой и болтовней» разговоры о том, что риск является синонимом волатильности. С их точки зрения, риск заключался лишь в возможности потери своих денег. Для них риск был «неразрывно связан с временными рамками, в течение которых вы владеете активом»38. Человек, готовый годами держать актив, мог позволить себе вообще 381 382 383 не обращать внимания на его волатильность. Но, используя для покупки актива заемные средства, он несет расходы, связанные с обслуживанием долга. Кроме того, его временные горизонты (в отличие от кредитора) определяются сроком кредитования. Риск, связанный с плечом, как раз и заключается в том, что вы лишаете себя множества вариантов действия. Инвестору может просто не хватить времени, чтобы переждать период высокой волатильности на рынке. Он связан обязательствами по обслуживанию полученного кредита и зачастую зависит лишь от доброй воли кредитора.
Однако в условиях предсказанного ранее роста рынка инвестирование с использованием плеча, казалось, имело смысл. Если достаточно длительное время на рынке не происходит ничего плохого, люди, заработавшие много денег, начинают думать, что это связано с их умом, а не с тем, что они взяли на себя слишком высокие риски381.
Несмотря на значительные изменения на Уолл-стрит, собственные привычки Баффета не претерпели особых изменений39. Его пульс учащался, когда ему удавалось найти интересный объект для покупки — например, компанию Fechheimer, занимавшуюся изготовлением униформы для тюремного персонала. В то время как люди типа Тома Мерфи имели все основания беспокоиться из-за атак корпоративных рейдеров с портфелями мусорных облигаций, положение Berkshire Hathaway было более или менее стабильным, так как Баффету и его друзьям принадлежала значительная доля акций компании. Berkshire была подобна крепости, за стенами которой могли укрыться инвесторы. Berkshire заработала 120 миллионов долларов на деятельности Cap Cities/ABC за первые 12 лет владения ее акциями. Теперь один факт того, что Баффет купил те или иные акции, мог привести к росту стоимости и переоценке активов компаний на сотни миллионов долларов.
Ральф Шей, глава находившегося в Омахе конгломерата Scott Fetzer, поверг свою компанию в состояние хаоса, когда попытался выкупить ее в ходе закрытой сделки с использованием заемных средств. Scott Fetzer владела целым рядом прибыльных направлений бизнеса, начиная от производства пылесосов Kirby и заканчивая энциклопедиями World Book. Она казалась лакомым кусочком множеству инвесторов, и корпоративный рейдер Айвен Боэски быстро сориентировался и выступил с предложением о покупке.
Баффет отправил Шею короткое письмо, в котором говорилось: «Мы не занимаемся недружественными сделками. Если вас устраивает идея слияния, позвоните мне». Шей ухватился за это предложение, и Berkshire Hathaway купила Scott Fetzer за 410 миллионов долларов40. Через два с половиной года после покупки Nebraska Furniture Mart Баффет купил компанию в восемь раз большую. Впервые к нему обратился CEO открытой, а не частной компании — только потому, что хотел работать с Баффетом (или быть уволенным именно им, а не кем-то еще).
Следующим, кто признал авторитет репутации Баффета, оказался Джейми Дай-мон, работавший на Сэнфорда Вейла и занимавший пост CEO брокерской компании Shearson Lehman, подразделения American Express41. American Express планировала 384 продать свое страховое подразделение Firemans Fund Вейлу в форме выкупа компании ее руководством. Вейл уже пригласил Джека Бирна покинуть GEICO и заняться управлением Firemans Fund. Даймон обратился к Баффету с тем, чтобы тот инвестировал в сделку свои деньги и, само собой, репутацию.
Невзирая на дружбу с Бирном, Баффет не расстроился из-за этой потери. После решения первоочередных проблем GEICO неуемный Бирн затеял целый ряд операций по приобретению и раскрутке новых направлений бизнеса. Баффет хотел, чтобы GEICO сосредоточилась на верном деле — своем основном бизнесе. Более того, он нанял на работу в GEICO нового руководителя по инвестициям — Лу Симпсона. Этот пожилой уроженец Чикаго испытывал отвращение к быстрым сделкам и покупке растущих в цене акций. Баффет тут же включил Симпсона в состав Buffett Group, и через короткое время тот стал единственным человеком, которому Баффет доверял покупку акций — в сущности, он позволил Симпсону самостоятельно управлять всей инвестиционной деятельностью GEICO. Однако Симпсон и Бирн вели себя как два брата, которые то ссорились, то мирились между собой. Периодически Симпсон порывался уйти, и Баффету приходилось заманивать его обратно в компанию. Разумеется, если бы Бирн покинул компанию, удержать Симпсона было бы значительно проще.
Тем не менее Баффет знал, что Бирн обладает даром превращать в деньги любой бизнес, на который он обратит свой взор. Поэтому, когда Баффету предложили инвестировать в сделку с Firemans Fund, он сказал: «Не стоит разбрасываться бесплатными талонами на обед». После этого American Express решила исключить Вейла из сделки и превратить Firemans Fund в публичную компанию с Бирном во главе. Чтобы Баффет остался в сделке и служил приманкой для прочих инвесторов, они предложили Berkshire сделку по перестрахованию с достаточно привлекательными условиями. Баффет согласился и взял на себя роль неформального советника для Бирна и его совета директоров. Вейл почувствовал себя обманутым и обвинил в случившемся Баффета. Он продолжил скупать акции Travelers Insurance и даже смог превратить компанию в небольшую империю, но, по некоторым сведениям, затаил с тех пор на Баффета обиду.