1.
Компании преобразили мировую экономику не без чужой помощи. В теории зоркие владельцы долей исправно посещают ежегодные собрания акционеров и прямо или косвенно проводят свои пожелания в жизнь с помощью членов правления и таким образом заставляют управляющих компанией отвечать за свои поступки. На практике же компании, да и их управляющих, куда больше заботит реакция фондового рынка, где ежедневно покупаются и продаются тысячи крошечных кусочков предприятия (выбирайте, как их называть – акциями или долями). По сути, цена акции сегодня говорит об ожиданиях относительно прибыльности фирмы в будущем. Каждый день, каждую минуту на фондовых биржах мира проходят голосования: публика деньгами выражает свое мнение по поводу мастерства управляющих, сообщает, насколько привлекательны те или иные товары и чего стоит ждать от главных рынков распространения, – словом, выносит всестороннее суждение о перспективах того или иного предприятия.
Фондовые рынки существуют в отдельном мире. Разные люди по-разному оценивают грядущую прибыльность фирм, а по-другому и быть не может, ведь будущее в принципе непредсказуемо. Будь мы вычислительными машинами и учти мы все доступные сведения, наверное, мы пришли бы к единому заключению. Но мы люди, и кое-что человеческое нам не чуждо: мы близоруки и всегда готовы поддаться истерике. Бывает, что инвесторов – всех сразу – накрывает блаженное чувство эйфории, и рынки как по команде взмывают вверх – это и есть “необоснованное воодушевление” из знаменитого выступления бывшего председателя ФРС Алана Гринспена2. Как заметил Кейнс, людьми правит животное чутье, и мыльный пузырь наших ожиданий лопается в ту секунду, когда жадное возбуждение сменяется страхом. Современный фондовый рынок нельзя представить без биологических аналогий. Оптимистично настроенных покупателей называют быками, мрачных продавцов – медведями. Нынешние инвесторы, говорят, напоминают стадо скота эпохи новых технологий – сейчас они пощипывают сочные процентные выплаты, но уже через секунду вполне могут понестись в стойла, сметая все на своем пути. И дело, разумеется, не в аналогиях – в фондовом рынке, как в зеркале, отражается душа человечества. Рынки, как и homo sapiens, подвержены депрессии. Часто у них случается самый настоящий нервный срыв. Рано или поздно надежда (или потеря памяти) торжествует, и все плохое забывается.
Первый обмен акций на деньги произошел четыре века назад, и лишь немногим позже лопнул первый в череде мыльных пузырей на фондовых рынках. Снова и снова котировки акций берут немыслимые и неоправданно высокие планки, но не могут удержаться и падают вниз. Снова и снова, пока курсы летят вниз, обладатели сокровенного знания облапошивают наивных новичков. И каждый раз события развиваются по привычному сценарию.
Акт первый. “Сдвиг”. Экономические обстоятельства меняются и создают новые возможности для заработка. Определенные компании пользуются этим.
Акт второй. “Эйфория”. Взлет ожидаемой прибыли провоцирует рост котировок акций.
Акт третий. “Мания”. Возможность легкого заработка притягивает в отрасль новичков и жуликов; вторые охотно избавляют первых от лишних денег.
Акт четвертый. “Тревога”. Знающие люди начинают понимать, что многократный рост цен не имеет под собой реальных оснований, и продают свои акции – пока с прибылью.
Акт пятый, заключительный. “Вспышка недоверия, или Исход”. С продажей акций падает их цена и стадное чувство менее опытных покупателей толкает их к выходу с рынка. Мыльный пузырь лопается3.
С пузырями на фондовом рынке во все времена были неразрывно связаны три явления. Во-первых, это, как говорят экономисты, “асимметрия информации”. Управляющие неожиданно пошедших в гору компаний лучше осведомлены о положении дел, чем рядовые вкладчики, и пользуются этим в личных целях. Одни всегда знают больше, чем другие, и это нормально, но когда пузырь растет, многие знающие люди вдобавок еще и мошенничают4. Во-вторых – финансовые потоки, не скованные границами государств. Опыт показывает: чем свободнее движется капитал, тем легче надуться пузырю. Матерый делец из крупного финансового центра может не обладать подлинно сокровенным знанием, доступным только посвященным. И все равно он скорее, чем желторотый новичок, правильно выберет время покупки и сбросит акции раньше, чем пузырь лопнет. Пузырь ширится, словно огромное солнце, но слепит не всех, и среди возбужденных охотников за легкой наживой всегда найдутся более и менее разумные. Наконец, что важнее всего, настоящий пузырь просто немыслим без легкого доступа к новым деньгам. Часто зачинщиком выступает центральный банк, и не важно, грешит он деятельно или просто попустительствует чужой безответственности.
История, и история пузырей на фондовых рынках в частности, карает, но почти ничему не учит. Попробуйте посмотреть на мир глазами читателей журнала Business Week – дважды, с разницей в два десятка лет. Обложку номера от 13 августа 1979 года украшала мятая акция в форме потерпевшего крушение бумажного самолетика, а заголовок гласил: “Смерть акций. Инфляция уничтожает фондовый рынок”. Читатель вряд ли мог усомниться в серьезности происходившего:
Мало кто из нас не успел отказаться от акций в пользу более доходных и защищенных от инфляции вложений. А теперь и пенсионные фонды, последний оплот фондового рынка, добились права переводить свои средства из акций и облигаций в недвижимость, фьючерсы, золото и даже бриллианты. Кажется, смерть акций неотвратима, а воскресение им не светит5.
Индекс Доу-Джонса для акций промышленных компаний, старожил среди американских фондовых показателей, в тот день закрылся на отметке 875 пунктов; он лишь на самую малость опередил свое значение десятилетней давности и на 17 % отставал от наивысшей точки в 1052 пункта, покоренной в январе 1973 года. После пятнадцати лет разочарований будущее и не могло видеться иначе как в мрачном свете. Но акции не собирались умирать во сне – несколько лет они готовились к наступлению, одному из величайших в истории рынка. Падение Доу-Джонса длилось до августа 1982-го; индекс просел до 777 пунктов, набрал воздуху и начал головокружительное восхождение. Пяти лет не прошло, как он утроился, к лету 1987-го Доу-Джонс – на 2700 пунктах, чего раньше не бывало. Не помешала и мгновенная паника в октябре того же года: подъем очень скоро возобновился. А с 1995-го его темпы заметно возросли. Почти что 10 395 пунктов по состоянию на 27 сентября 1999 года: за какие-то двадцать лет цена средней американской компании увеличилась без малого в 12 раз. В тот день захлебывающиеся от счастья читатели Business Week узнали, что
в нынешних условиях легко вообразить индекс Чарльза Доу берущим высоту в 36 000 пунктов. По крайней мере, так уверяют в своей книге “Доу – 36 000, или Новый способ подзаработать на грядущем росте фондового рынка” Джеймс К. Глассман и Кевин А. Хассет. По мнению авторов, рынок вполне заслуживает столь щедрой оценки и обязательно получит ее через три года или в худшем случае через пять лет, когда с ними согласятся инвесторы… Даже при сегодняшнем показателе “цена-прибыль” [29] на уровне 30 почти все акции торгуются по дешевке. Глассман и Хассет не сомневаются: цена вполне может – и должна – превышать прибыль не в 30, а во все 100 раз…6
Меньше чем через четыре месяца после выхода статьи, когда стало ясно, что ожидания относительно прибыльности высокотехнологичных компаний – “дот-комов” – явно завышены, мыльный пузырь лопнул. К октябрю 2002 года Доу-Джонс упал до 7286 пунктов, откатившись на рубежи 1997 года. С тех пор он существенно вырос, но и в апреле 2008-го, когда я писал эти строки, не составлял даже трети от предсказанного Глассманом и Хассетом уровня.
Если мы сравним общую доходность всех акций (предположив при этом, что дивиденды снова вкладываются в ценные бумаги) с доходностью других активов, например государственных облигаций и коммерческих или казначейских векселей – а по последним можно судить и об очень широкой группе краткосрочных инструментов вроде фондов денежного рынка или вкладов до востребования, – то получим наилучшее представление об истинных успехах американского фондового рынка. Давайте начнем с 1964-го – года рождения автора этой книги. В семьдесят раз – вот во сколько к 2007 году вырос бы вклад моих родителей, если бы тогда они имели возможность его сделать, а затем реинвестировали бы все полученные дивиденды. Только подумайте: 10 тысяч долларов превратились бы в 700 тысяч! Иные ценные бумаги принесли бы им куда меньше. Стоимость разумно подобранного портфеля облигаций возросла бы всего в 23 раза (даже чуть меньше), а векселя и вовсе подорожали всего в 12 раз. И это без учета постоянного увеличения стоимости жизни – она за истекшие четыре с половиной декады поднялась едва ли не в 7 раз. В реальном выражении акции показали рост в 10,3 раза, облигации и векселя – в 3,4 и 1,8 раза соответственно. А вот если бы родители ошиблись и оставили пресловутые 10 тысяч долларов под подушкой, то 85 % заначки для их любимого сына были бы съедены инфляцией.
Вот уже много десятков лет американский фондовый рынок с завидным постоянством обгоняет все остальные. По некоторым оценкам, за семьдесят лет с 1920-х годов его среднегодовая доходность (за вычетом инфляции) составила 4,73 %. Серебро досталось Швеции (3,71 %), за ней финишировала Швейцария с результатом 3,03 %, а Великобритания с ее 2,28 % чудом уцепилась за место в десятке. Шесть из двадцати семи изученных рынков хотя бы по разу уходили в глубокий минус, обычно на фоне войны или революции. При этом в десяти странах, включая Венесуэлу, Перу и Колумбию, отрицательной (в реальном выражении) была и долгосрочная доходность, а замыкала список Аргентина, чей фондовый рынок в среднем проседал на 5,36 % в год